中国中铁(601390)：23Q4经营提速 矿产资源有望迎重估

　　23Q4 经营提速，营收/扣非归母净利同比+9.5%/+9.3%2023 实现营收/归母净利/扣非归母净利12635/335/309 亿元， 同比+9.5%/+7.1%/+9.3%（重述），归母净利基本符合我们预期（338 亿元），其中23Q4 分别实现3779/95/83 亿元，同比+24.5%/+14.7%/+14.0%。考虑到建筑央企转向聚焦高质量发展，规模增速预计逐步放缓，我们调整公司24-26 年归母净利预测363/385/406 亿元（24-25 前值363/389 亿）。A 股/H股可比公司24 年Wind 一致预期均值5/3xPE，考虑到相较于可比，公司拥有丰富铜矿资源，有望受益于资源品价格上涨，认可给予A 股/H 股24 年6/3.5xPE，调整A 股/H 股目标价至8.81 元/5.67 港元（前值8.19 元/4.46港元），维持A 股/H 股“增持”/“增持”评级。

   　　基建、装备、资源利用等业务稳中向好，23 综合毛利率同比+0.14pct基建/设计咨询/装备制造/房地产开发/资源利用营收10876/183/274/509/84亿元， 同比+10.6%/-1.9%/+6.0%/-4.8%/+11.5% ， 毛利率分别为8.9%/28.4%/21.3%/14.5%/59.7%，同比+0.4/+0.1/+0.7/-2.6/+4.1pct，其中矿产资源贡献归母净利润47 亿元，占比约14%。23 年公司综合毛利率10.15%，同比+0.14pct，其中23Q4 综合毛利率12.4%，同比-0.4pct，环比+2.7pct，毛利率较高的房地产业务收入下滑较多，工程建设、装备及资源等业务毛利率同比均有所提升，带动综合毛利率上行。

   　　财务费用增加抬高期间费用率，投资收益减少及减值增加影响净利率微降2023 年公司期间费用率5.47%，同比+0.07pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.01/0.00/-0.03/+0.11pct，财务费用同比增长53%，主要系费用化利息支出金额增加、汇兑损失1.3 亿元，22 年为汇兑收益5.7 亿元。

   　　受以摊余成本计量的金融资产终止确认损失51 亿影响，23 年公司实现投资净收益-0.7 亿元，同比减少12.3 亿元；计提减值82 亿元，同比增加20 亿，占比+0.12pct 至0.65%。综合影响下，2023 年归母净利率2.65%，同比-0.06pct。2023 公司经营性净现金流384 亿元，同比少流入52 亿元，收/付现比99%/94%，同比-5.3/-4.8pct。

   　　23Q4 订单加快落地，全年城轨、房建、公路新签订单表现较好2023 年新签合同3.1 万亿，同比+2.2%，工程建造新签合同同比+11.4%，其中铁路/公路/市政/城轨/房建分别新签合同3185/2210/2614/1645/11478亿元，同比-35.6%/+29.4%/-5.7%/+39.7%/+37.9%。23Q4 单季新签1.3 万亿，同比+23.7%。分地区看，23 年境内/境外新签合同额29008/1998 亿元，同比+1.8%/+8.7%。

   　　风险提示：基建投资增速放缓，地产恢复低于预期，毛利率提升不及预期。