药明康德(603259)：2020年归母净利润增长50-60% 经营效率快速提升

　　核心观点：

   　　2020 年四季度收入利润加速增长。公司发布业绩预告，公司整体下半年营业收入实现强劲增长，同比增速超过30%，预计2020 年年度实现归母净利润与上年同期18.5 亿相比，同比增长50%到60%。扣非净利润同比增长20%到25%。经调整的Non-IFRS 净利润同比增长45%到50%。按中位数计算四季度单季度Non-IFRS 净利润10.74 亿，较2019 年Q4 的5.76 亿同比增长90.08%，较2020 年Q3 的9.58 亿有显著提升，超出市场预期。

   　　回顾三季度，预计CDMO 和安评业务的高增长仍是核心增量。三季度中国区实验室收入增长38.9%（化学客户定制服务增长53%，安评业务增长77%），较二季度显著增速；安评业务表现尤其突出，主要由于去年低新增安评产能的快速投产和业绩释放；CDMO 业务增长55%,环比也有显著提速，主要由于公司积累的三期和商业化项目的订单持续释放；我们预期四季度的产能利用率在三季度的基础上有进一步提升，推算的净利率也较2019 年Q4 有显著提升，结合公司持续强化的效率管理、精益运营，2021 年盈利能力仍有持续提升空间。

   　　20-22 年业绩分别为1.28 元/股、1.70 元/股、2.22 元/股。按最新收盘价对应20-22 年PE125.20 倍、94.26 倍、72.18 倍。考虑到公司目前优于行业平均的客户质量和议价能力，以及公司在全球的龙头地位，结合可比公司估值，综合考虑我们给出公司A 股合理估值2021 年PE110倍，对应合理价值187 元/股，A 股维持买入评级。考虑AH 股溢价因素，给予公司港股合理估值2021 年PE100 倍，对应合理价值203.69港元/股，港股维持买入评级。

   　　风险提示。全球创新药研发投入增长不及预期；龙头研发外包比例波动；部分客户订单波动；高估值风险。