曲美家居(603818)三季报点评：积极变革经营向好 业绩弹性逐步释放中

　　事件描述

   　　公司前三季度实现营收/归母净利润/扣非净利润29.01/0.31/0.40 亿元，同比下降3.59%/61.08%/45.86%；单Q3 实现营收/归母净利润/扣非净利润11.43/0.73/0.66 亿元，同比增长14.56%/758.97%/339.51%。

   　　事件评论

   　　内外销修复带动收入增长。单Q3 营收同增14.6%，内外销均恢复良好的增长：1）内销：深化改革，持续推进三新营销、直播营销、时尚家居战略转型，且公司于疫情期间快速反应，通过线上引流等赋能线下，叠加三季度以来零售景气度在逐步提升，公司三季度内销或实现双位数的增长；2）外销：三季度伴随海外疫情影响减弱、加速订单向收入的转化，叠加海外需求的修复，外销亦实现不错的增长。

   　　Ekornes 单Q3 营收（挪威克朗口径）同增20%（考虑汇率的因素估计在15%左右），前三季度接单同增17%，单三季度接单同增40%，后续增长有望持续向好。

   　　业绩弹性开始显现。单Q3毛利率为47%，同比下降0.6pct；期间费用率同降5.1pct，其中管理/财务费用率下降4.3/0.7pct，管理费用率的下降主要为服务费中介机构费、人工支出减少等导致。单Q3 利息费用为0.55 亿元，同比减少0.26 亿元，利息费用的下降与公司归还借款以及置换利率更低的借款等有关。伴随公司经营持续向好以及费用的下降，业绩弹性将持续释放。

   　　零售回暖趋势已起，外销需求复苏。9 月家具零售额同比下降0.6%，增速环比8月提升3.6pct，环比大幅改善; 9 月BHI（全国建材家居景气指数）为108.26 点，环比提升6.33 点，也可验证景气提升趋势。从行业跟踪来看，龙头在疫后逐步实现显著优于行业以及其去年的增长情况，正加速提份额。海外居家办公使得消费者对家居翻新、重置等需求提升，促进外销需求复苏。

   　　积极变革经营趋势向好，内部提效降本释放业绩弹性。公司内销积极变革，品牌更加年轻化，产品逐步定制化同时实现多品类拓展，渠道端则通过门店、线上及整装等多渠道获客；对Ekornes 的优化正逐步显效，整体来看内外销的经营趋势均向好。伴随经营向好资产负债率有望持续下降，释放业绩弹性。预计2020-2022年EPS 为0.23/0.61/0.71 元，对应PE 为46/18/15X，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　1. 房地产增速低于预期；

   　　2. 公司渠道拓展与优化不及预期。