航发动力(600893)：3Q20业绩超预期 应收/应付增长反映需求和生产旺盛

　　3Q20 业绩超出预期

   　　公司公布2020 年前三季度业绩：营收154.68 亿元，YoY +20.90%；归母净利润6.34 亿元，YoY +53.30%。三季度单季实现营收62.74亿元，YOY +58.04%，实现归母净利润2.25 亿元，YOY +148.93%。

   　　业绩超过我们预期。主要是公司产品生产交付进度快于我们预期，期间费用改善超出我们预期。

   　　研发投入增大，期间费用整体减少。1）公司前三季度研发费用2.01 亿元（开发支出2.9 亿元），YOY+32.56%，反映出公司继续加大新产品新技术研发投入。2）前三季度财务费用1.61 亿元，YOY-45.10%，是由于带息负债规模降低，利息支出减少所致。3）公司1~3Q20 整体期间费用17.35 亿，较上年同期19.6 亿元减少2.25亿，有利于提高利润。

   　　应付和应收增多，产品需求和生产旺盛。1）三季度末，公司应收账款148.91 亿元，比年初增加55.08 亿元，增幅58.71%，是由于销售收入的增加以及结算周期所致。2）三季度末，公司应付账款114.81 亿元，比年初增加54.57%，是由于生产任务增大，采购原材料和配套产品增加所致。3）公司前三季度货币资金余额21.91亿元，比年初减少73.39%，是因为运营支出增多所致。

   　　经营活动现金流净流出。公司前三季度经营活动现金流净流出91.67 亿元，YOY-89.04%，主要由于订单增长导致采购支出增加。

   　　从历史来看，2019 年四个季度经营活动现金流分别为-7.86、-19.64、-21.00、99.44 亿元,我们预计今年第四季度现金流会回正。

   　　发展趋势

   　　国内航空发动机产业龙头。公司航空发动机及衍生品产品业务链涵盖研制、生产、试验、销售、维修保障五大环节，具备涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类航空发动机生产制造能力，是国内领先的航空发动机研发制造企业。我们认为，航空发动机研制技术壁垒极高，随着航空装备换代更新需求渐入高峰，未来航空发动机市场值得期待。同时，2020 年9 月公司公告以每股20.42元的价格增发约41,575 万股，购买下属子公司黎明公司31.23%、黎阳动力29.14%、以及南方公司13.26%的股权。此次交易完成后，上述三个公司将成为航发动力的全资子公司，有利于增强公司的整体业务能力，进一步加快航空发动机业务发展。

   　　盈利预测与估值

   　　我们维持2020 年和2021 年盈利预测不变，2020 和2021 年实现归母净利润为13.61 亿元和15.62 亿元。当前股价对应2020 年60.2倍市盈率和2021 年52.5 倍市盈率。我们维持跑赢目标评级，维持目标价51.90 元，对应2022 年60 倍市盈率，较当前股价有42.4%上升空间。

   　　风险

   　　项目研制进展低于预期；型号订单的不确定；产品交付不及预期。