行业比较系列十二：如何把握出口产业链上市公司的投资机会？

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   　　在全球疫情的笼罩下，我国出口需求持续强势，成为支撑经济修复的重要动能。本篇报告，我们通过结合宏观层面全球各国的出口数据以及微观层面上市公司的财务表现，尝试回答以下几个问题：

   　　问题 1：宏观层面，谁支撑了中国出口需求的回暖

   　　增量市场下冲击性出口需求主要集中在医疗防疫物资以及居家办公商品两类。其中，日韩的进口需求基本涵盖了所有涉及防疫医疗以及居家办公的分项；欧美则主要集中塑料制品、药品、家具等行业，新兴市场略有不同，对居家办公的需求主要体现在电机电器音像设备领域。

   　　存量市场下生产替代性出口需求主要集中在机械制品以及原材料类商品。具体来说又主要包括锅炉机械器具、钢铁制品、有机化学品、石料石膏、纸及纸制品、絮胎毡呢及无纺织物等。

   　　问题 2：微观层面，出口好转在上市公司的映射如何

   　　出口需求回暖不仅体现在与疫情相关的医药、家电、传媒行业上市公司海外收入占比的回升，而且也提振了汽车、有色、电新等方面的需求。

   　　进一步从提升幅度看，整体呈现出消费行业>制造行业>上游资源行业的趋势。

   　　问题 3：2021 年出口产业链的上市公司面临哪些挑战

   　　上行风险：（1）经济层面的超预期回暖。如若疫情快速修复，那么全球生产消费的加速反弹，在拉动出口持续回升的同时，也会对上市公司在全球的布局以及产能的投放上形成较大考验。从三季报的最新数据看，目前具备产能扩张能力以及扩张意愿行业主要集中在云计算、普通制造业、航运，相反，通信设备、纺织制造、原辅包材、影视行业大规模产能扩张可能会给自己未来生产经营造成较大的压力。（2）政策层面的超预期回暖。如若拜登上台，中美之间的贸易关系有所改善，那么也会对前期部分压抑的环节形成提振，出口增速有望进一步上行。通过筛选，我们发现前期业绩可能受全球贸易关系紧张而被压制的行业主要集中在机械，科技制造（光器件、PCB、天线射频）以及化学品领域。

   　　下行风险：上市公司明年面临的下行风险主要来自全球经济复苏受阻，出口动能下滑。这也就意味着我们前期筛选出的今年海外业务收入占比大幅高于历史均值以及去年同期的行业可能会面临被反噬的风险。

   　　问题 4：这些潜在风险对上市公司业绩影响的敏感性分析我们将 2021 年出口行业的演化分为三个情景。情景一：乐观情景下，2021 年全球经济超预期回暖，出口增速回升至历史前 1/4 水平；情景二；中性情景下，2021 年全球经济缓慢温和复苏，出口增速回升至历史均值水平；情景三：悲观情景下，2021 年全球经济复苏受阻，持续反复，出口增速只有历史分位后 1/4 水平。研究发现，虽然明年上市公司海外业务收入在今年低基数的支撑下，同比增速普遍回暖，但是从销售净利率的环比改善程度看纺织制造、通信设备、医疗信息化、光纤光缆等行业业绩压力仍存。

   　　最后，我们结合前面的分析，从出口受益的行业、持续性、业绩稳定性、海外收入的重要程度四个视角筛选了以下值得关注的投资标的包括美的集团、三一重工、立讯精密等。

   　　风险提示：经济增速不及预期风险。宏观经济大幅低于预期导致人民币汇率持续贬值，政策收紧降低市场风险偏好等。