招商轮船(601872)：两大运河同时受阻 油散汽滚有望共振

投资要点

    招商轮船作为兼具成长性和穿越周期能力的航运平台，业务多元组合稳健而不失弹性，油散运力规模和运营管理水平均位居世界前列，具备显著的向上业绩弹性。巴拿马运河干旱，苏伊士运河受红海危机影响通行亦受阻，当下集运运价景气有望传导至油运、干散货、滚装等不定期船。公司旗下航运细分板块均有望受益，油散汽滚业务有望形成共振。

    巴拿马运河干旱，红海商船遇袭导致苏伊士运河通行亦受阻，集运直接受益巴拿马运河正遭受1950 年以来未有的干旱，通行能力大幅下降，巴拿马运河当局被迫限制通行船只数量（常规每日能通行36 艘，当前每日22 艘）。我们认为船东或将亚洲-美东航线从巴拿马运河转向苏伊士运河（如阳明海运）。2023 年10月爆发巴以冲突，随后也门胡塞武装逐步扩大对以色列的海上打击，红海地区海上安全局势紧张，连续发生多起商船被袭击事件后，全球集运、油气巨头相继宣布暂停在红海的航行。曼德海峡-红海-苏伊士运河作为连接亚、非、欧三洲的交通要塞，是世界上最繁忙的航线之一，通行状况对国际供应链至关重要。

    绕行冲击欧线、地中海航线等运力供给，驱动运价高涨，截至2023 年12 月29日，SCFI 欧线运价达$2,694/TEU， 环比上周+80%， 地中海航线运价达$3,491/TEU，环比上周+70%。我们认为，后续有望传导至公司旗下集运业务。

    大西洋航线运力偏紧 ，BCI 拉动BDI 向上，淡季有望不淡，旺季值得期待两大运河通行受阻影响，叠加冬季运力效率降低，干散货运力受影响显著，且在Q1 为行业传统淡季，最新运价表现较为亮眼。截至2024 年1 月3 日，BDI 录得2,091，其中主要来自BCI 的带动（为3,569），BPI 和BSI 分别为1,808 和1,271。

    美联储降息周期有望开启及国内稳增长背景下，贸易需求有望得以提振。

    油运供给刚性依旧，继续看好景气周期演绎

    VLCC 即将进入供给真空期，2024-2025 年预计各仅有3 艘新船交付。根据克拉克森预测：原油运输2024-2025 年供需差分别为3.5%、2.7%。

    汽车船运输持续高景气，贡献利润高增量

    外贸及内贸沿海市场总体持续高景气，公司积极增开外贸航线。截至23Q3，公司滚装船队外贸运力约占50%，滚装业务实现爆发式增长，23Q1-3 公司滚装业务贡献净利润 2.17 亿元，同比增加+471%。

    盈利预测与估值

    预计2023-2025 年归母净利润分别为51、79、91 亿元，维持“增持”评级。

    风险提示

    地缘冲突风险、全球需求不及预期、船东大规模造船等。