海螺水泥(600585)2023年报点评：盈利或已触底 静待行业企稳回升

　　事项：

   　　公司发布2023 年年报：公司2023 年实现营收1,410.0 亿元，同比+6.8%；归母净利104.3 亿元，同比-33.4%。其中四季度单季实现营收419.6 亿元，同比-10.1%，归母净利润17.6 亿元，同比-45.8%。

   　　评论：

   　　需求偏弱致使价格承压，市场份额逆势提升。2023 年公司水泥熟料收入779.3亿，同比-14.2%。销量方面，公司2023 年自产水泥熟料销量2.85 亿吨，同比+0.7%，好于行业平均（2023 年全国水泥产量下滑0.7%）；其中下半年销量1.55亿吨，同比持平。经我们测算，公司市占率升至14.09%，较2022 年同期升高0.73%，竞争优势进一步凸显。价格方面，由于行业需求承压，公司产品价格同比大幅回落。我们测算公司2023 年水泥熟料吨价格为273.5 元/吨，同比-14.8%（降47.5 元/吨）；其中下半年吨均价为246.4 元/吨，同比-17.5%（降52.1元/吨）。

   　　降价导致毛利下滑，吨费用有所提升。2023 年公司全口径吨毛利（整体毛利/自产品销量）82.0 元/吨，同比-17.5%（降17.4 元/吨）；单吨净利36.6 元/吨，同比-33.9%（降18.7 元/吨）。据公司披露口径，2023 年公司燃料及动力单位成本达119.71 元/吨，同比-17%；而扣除燃料的其余成本合计为85.3 元/吨，同比基本持平。2023 年公司全口径吨费用34.4 元，同比上升1.8 元/吨，吨费用较2022 年提升，主要系利息支出及汇兑亏损提升导致财务费用有所增加。

   　　一体化业务快速发展，海外项目陆续推进。1）产能及资本开支：2023 年公司资本支出195.1 亿，全年新增水泥产能705 万吨，骨料产能4070 万吨，商品混凝土产能1430 万立方米；公司2024 年计划资本支出152 亿，预计新增熟料产能390 万吨，水泥产能840 万吨、骨料产能2550 万吨，商品混凝土产能720万立方米，公司一体化业务快速推进。2）新能源板块布局：2023 年公司加快新能源产业链发展，持续推进光伏、风力发电项目建设，其中安徽宣城BIPV光伏建材项目顺利建成，于安徽凤阳县推进光伏产业一体化项目建设，打造光伏全产业链和产业集群；在芜湖海螺建成全球水泥行业首套二氧化碳储能示范系统，加速公司绿色低碳转型发展。3）海外业务：2023 年公司乌兹别克斯坦塔什干海螺项目顺利建成投产，柬埔寨金边海螺和乌兹别克斯坦上峰友谊公司的水泥熟料生产线项目建设有序推进。

   　　投资建议：2023 年行业需求疲软叠加行业竞争加剧，盈利进一步恶化；我们预计2024 年水泥行业盈利有望触底，公司作为行业龙头或迎来估值回升。2023年公司分红率仍维持50%左 右较高水平，当前市值对应2024 年PB 仅为0.6x，位于历史底部区间。考虑到行业需求持续承压，我们调整公司2024-2025 年EPS 预测至1.87/2.23 元/股（原值为2.53/2.88 元/股），新增2026 年EPS 预测为2.45 元/股，对应PE 分别为12x/10x/9x；考虑当前水泥行业或已接近周期底部，我们调整目标价至30.00 元/股，对应2024 年16xPE，维持“推荐”评级。

   　　风险提示：宏观经济下行风险；产能建设进展不及预期；原材料价格波动。