平高电气(600312)：乘电网建设东风 业绩持续高速增长

　　投资要点

   　　事件：公司发布23 年年报，实现营收110.77 亿元，同比+19%；实现归母8.16 亿元，同比+285%。其中Q4 实现营收36.3 亿元，同比+15%；实现归母2.63 亿元，同比+682%。23 年毛利率为21.38%，同比+3.79pct，Q4 毛利率24.25%，同比+8.16pct，环比+2.84pct；23 年归母净利率为7.36%，同比+5.08pct，Q4 归母净利率7.25%，同比+6.18pct，环比-1.10pct。

   　　业绩符合市场预期。

   　　23 年主网+特高压贡献最优订单结构，看好24 年高电压等级产品收入占比提高。公司23 年高压板块实现收入61.55 亿元，同比+24%，毛利率22.90%，同比-1.51pct。23 年国网组合电器招标量同比+21%，其中750/500/330kV GIS 同比+203%/94%/57%，公司对应中标份额分别为43%/18%/33%，高毛利的750kV GIS 需求高增且公司市占率名列前茅。

   　　截至24 年前两批招标，750/500/330kV GIS 同比+5%/24%/-40%，高电压等级GIS 需求依旧向好。24 年随着川渝环网&张北胜利工程的陆续投运，高毛利订单陆续确认，24 年收入结构仍将增厚公司盈利能力+优质订单的增长为远期业绩保驾护航。

   　　配电业务稳健增长，高端GIS 出海捷报频出。1）公司23 年中低压板块实现收入29.09 亿元，同比-2%，毛利率16.74%，同比+5.26pct。23 年受电网投资结构性侧重影响，配网投资承压。为提升对分布式新能源、充电桩以及终端电气化的消纳及稳定运行，24 年配网投资有望止跌回升。公司是一二次融合开关设备的核心供应商之一，23 年市场份额约为3%，展望24 年公司配网业务有望实现稳健增长。2）23 年公司海外业务收入7.24 亿元，同比+15%，毛利率9.15%，同比+130pct。公司126kV无氟环保GIS、环网柜成功打入欧洲高端市场，单机出口订单占比逐步提升，海外业务有望逐渐成为公司重要的第二增长曲线。

   　　费用端持续压降，现金流充沛、在手订单充足支撑业绩高质量增长。23年公司期间费用率同比-1.1pct 至10.88%，其中管理费用同比-19%，主要系退养人员减少所致。23 年经营活动现金流量净流入25.04 亿元，同比增长79.24%，经营性现金流充沛；期末合同负债12.5 亿元，比年初增长75.43%，23 年新签订单同比+44%，在手订单充足，可以确保公司未来业绩高质量增长。

   　　盈利预测与投资评级：考虑到主网和特高压建设持续性强，我们上修公司24-26 年归母净利润分别为12.04（+1）/14.81/17.45 亿元，同比+48%/23%/18%，现价对应估值17x、14x、12x，维持“买入”评级。

   　　风险提示：电网投资不及预期，特高压开工建设不及预期，竞争加剧等。