百利天恒(688506)：IZA-BREN鼻咽癌III期到达终点 25H2有望率先提交NDA

　　核心观点

   　　公司全球FIC EGFR/HER3 ADC iza-bren 用于晚期鼻咽癌的III 期临床期中分析达到主要终点，预计将于25H2 递交NDA，26年核心产品有望国内获批上市。目前公司围绕iza-bren 进行全面布局，国内已启动9 项III 期临床以及诸多PD-(L)1 联用I I 期临床，涉及超过10 种瘤种。合作伙伴BMS 也已于今年4 月登记海外第一个II/III 期临床研究，海外布局有望进一步加速。随着izabren在国内及海外研究逐步展开，公司后续ADC、多抗、A RC 等产品逐步推进，公司差异化 ADC 平台以及多抗平台价值有望得到进一步验证。

   　　事件

   　　iza-bren 鼻咽癌III 期临床期中分析达到主要终点7 月3 日，公司公告其全球首创EGFR/HER3 ADC iza-bren，在既往经PD-1/PD-L1 单抗治疗且经至少两线化疗（至少一线含铂）治疗失败的复发性或转移性鼻咽癌III 期临床试验期中分析中达到主要终点。

   　　简评

   　　鼻咽癌25H2 有望提交NDA，多瘤种展现出色潜力iza-bren 鼻咽癌III 期临床到达终点。公司自主研发的全球首创EGFR/HER3 双抗ADC，也是同类产品中进度最为领先的。

   　　近日公告其在既往经PD-1/PD-L1 单抗治疗且经至少两线化疗（至少一线含铂）治疗失败的复发性或转移性鼻咽癌III 期临床启动于2023 年10 月，并于2024 年4 月被国家药监局纳入突破性治疗程序。随着此次期中分析达到主要终点，公司有望于25H2 提交iza-bren 上市申请，并于26 年开启国内商业化。

   　　鼻咽癌早期数据展现良好疗效。2024 年5 月，公司在柳叶刀杂志The Lancet 发表了BL-B01D1 治疗多种实体瘤的 I 期数据。从2021 年12 月8 日至2023 年3 月13 日，研究纳入了195 例患者，包括113 例非小细胞肺癌，42 例鼻咽癌等。在37 例鼻咽癌患者中，中位治疗线数3 线， 94.6%患者既往既往接受过PD-1/L1 单抗治疗，BL-B01D1 的ORR 达到37.8%，DCR 达100%。mPFS 为6.8 个月，mOS 尚未成熟。

   　　多瘤种展现出色潜力。除了鼻咽癌之外，iza-bren 在包括NSCLC、ESCC、UC 以及BC 等诸多适应症上同样展现出色潜力，24 年ESMO，公司公布其在UC、ESCC 以及BTC 早期临床数据，24 年ESMO BC，更新其在晚期转移性乳腺癌临床结果，25 年ESMO BC，发表了TNBC 以及HR+/HER2- BC 相关数据，25 年ASCO上，iza-bren 在SCLC 以及罕见EGFR 突变临床数据中选口头报告。

   　　海外启动首个II/III 期临床，国内适应症布局全面BL-B01D1 是全球首创也是进展最快的靶向EGFR×HER3 的双抗 ADC。2023 年12 月11 日，公司与百时美施贵宝公司（BMS）就 BL-B01D1 项目达成独家许可与合作协议。两家公司将在美国共同开发和商业化BLB01D1。百利天恒全权负责中国大陆的开发、商业化和制造以及全球临床样品供应。百时美施贵宝将全权负责除中美以外区域的开发和商业化。BMS 已向公司支付不可撤销、不可退还的8 亿美元首付款，将向公司支付5亿美元的近期或有付款。百利天恒有资格在实现某些开发、监管和销售业绩里程碑后获得最高达71 亿美元的额　　外付款，潜在总价值最高达84 亿美元。

   　　海外启动首个II/III 期临床。24 年初，公司与 BMS 在美国合作开展 包括BL-B01D1 单药篮子研究以及联用一线治疗篮子研究两个桥接临床研究，拓展适应症包括非小细胞肺癌到小细胞肺癌、乳腺癌、食管癌、鼻咽癌等。25 年4 月15 日，BMS 启动了BL-B01D1 头对头化疗一线治疗不适用PD-(L)1 的TNBC 患者的注册II/III 期临床IZABRIGHT-Breast01（NCT06926868），也标志着BL-B01D1 海外进入注册临床阶段，预计25H2有望看到更多III 期临床开出。

   　　国内公司就BL-B01D1 已布局开展40 项临床研究。其中包括8 个单药后线疗法III 期注册临床，覆盖非小细胞肺癌、小细胞肺癌、乳腺癌、尿路上皮癌、食管癌、鼻咽癌适应症；以及联合奥希替尼一线治疗EGFR 突变NSCLC III 期临床；8 个与PD-1 联合用于一线治疗的II 期临床，包含9 个癌症适应症（小细胞肺癌、非小细胞肺癌、鼻咽癌、头颈鳞癌、食管癌、胃癌、结直肠癌、乳腺癌及尿路上皮癌）。

   　　多适应症有望陆续读出III 期结果，25H2 催化丰富展望25H2 催化剂丰富。BL-B01D1 国内布局全面，末线鼻咽癌适应症率先到达试验终点，并预计将于25H2递交NDA。2L 食管鳞癌、2L EGFRm Nsq-NSCLC、2L EGFRwt NSCLC 以及2L+ HR+/HER2- BC 等适应症也有望在25 年下半年及26 年迎来数据读出并陆续递交上市申请，BL-B01D1 国内逐渐进入收获期。展望25H2，BL-B01D1 用于2L EGFRm NSCLC 以及联用奥希替尼用于1L EGFRm NSCLC II 期数据有望于WCLC 发布，海外多瘤种I 期数据有望于ESMO 发布，同时与BMS 有望一起开出更多III 期临床。

   　　盈利预测和投资建议

   　　公司已构建起全球领先的ADC药物研发平台、创新多特异性抗体药物研发平台、特异性增强双特异性抗体平台及创新ARC 核药研发平台。核心产品FIC 双抗产品BL-B01D1 率先成功出海开启全球价值验证。我们看好公司作为双抗ADC 行业龙头的平台价值陆续验证以及其余创新平台潜力的逐步释放，预计公司25-27 年实现营业收入20.9、21.2 以及30.6 亿元，实现归母净利润-4.3、-15.0 以及-17.9 亿元，首次覆盖，给予“买入” 评级。

   　　风险分析

   　　行业政策风险：因为行业政策调整（政府集采、医保政策、创新药上市审评政策出现重大变化）带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。

   　　研发不及预期风险：在产品研发过程中,因设计、计划、组织、协调、控制等环节失误而造成研发周期延长、成本上升或研发失败的风险。新药物在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。

   　　审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。

   　　销售不及预期风险：新上市药品面临市场准入、市场接受能力、产品竞争能力、产品竞争格局以及市场需求变动等风险，上市产品销售存在不及预期风险。

   　　敏感性分析：公司创新品种iza-bren 预计26 年有望实现商业化，27 年凭借多适应症布局成为公司主要销售品种，同时还有部分仿制药收入预计总体维持稳定。假设公司仿制药收入25 年开始评价每年下滑10%， 公司iza-bren 销售额相比预期减少25%，对应公司25-27 年收入为20.4、20.2 以及26.3 亿元，对应25-27 年净利润-4.63、-15.58 以及-19.79 亿元，同比盈利预测减少7.9%、3.7%以及10.3%。