贵州茅台(600519)：超额兑现全年目标 新一年再前进

　　结论与建议：

   　　事件概要：

   　　1. 公司公告2023 年生产茅台酒基酒约5.72 万吨，同比增0.7%，系列酒基酒4.29 万吨，同比增22%；实现营收1495 亿，同比增17.2%，其中茅台酒营收1258 亿，同比增16.7%，系列酒营收204 亿，同比增28%；录得净利润735 亿，同比增17.2%。据此测算，4Q 实现营收442 亿，同比增17%，录得净利润206 亿，同比增12.6%；

   　　2. 2023 年底，茅台集团召开2024 年度工作会。

   　　点评：

   　　2023 年公司实现稳健增长，超额完成15%的年度经营目标。单季度看，4Q 茅台酒实现营收约385 亿，同比增15.2%，环比提速0.6pcts，我们认为4Q 普飞保持维持偏紧投放，收入增量主要来源于吨价提升（提价+直销占比上升）。系列酒营收约48 亿，同比增41.4%，一方面23Q4 控量造成较低基期，另一方面预计高价系列酒占比提升，全年看茅台1935实现销售超110 亿，亦超额完成年初目标。

   　　利润方面，在提价前提下，4Q 收入增速快于利润，我们认为一方面22Q4 营业税金比率较低（为12.85%，近几年常态水平在14%-15%之间），23Q4 税金比率回归常态；另一方面2023 年系列酒基酒产量较2022 年提升约22%，新增产能投产增加较多折旧。

   　　集团工作会提出2024 年将“四王”共建，即打好“产品、渠道、品牌、终端”共建的市场组合拳，并明确2024 年茅台国际化、数字化的发展路径。回顾2023 年，茅台在数字化方面成果斐然，截至目前，i 茅台用户超5300 万人，日活近500 万人，平台交易额达443 亿，巽风数字世界注册用户达530 万。两大流量入口蓬勃发展，再结合线下多类别终端建设，利于公司把握新品流量和话语权，吸引更多消费者。

   　　此外，会上表明全年的市场支持费用对文化、品牌、产品、市场研究、队伍建设给予政策支持，并重点加大精品、生肖、100ml 茅台酒、24 节气及巽风酒（新品）的市场投入力度，市场传闻部分系列酒产品或将提价，我们预计在提价和稳步增量驱动下，全年高质量增长可期。

   　　预计2023-2025 年将分别实现净利润735.6 亿、888.5 亿和1023.2 亿，分别同比增17.3%、20.8%和15.2%，EPS 分别为58.56 元、70.73 元和81.45 元，当前股价对应PE 分别为29 倍、24 倍和21 倍。维持“买进”。

   　　风险提示：经济增长压力，营销改革不及预期