长江电力(600900)：电量表现延续修复 水电龙头行稳致远

事件描述

    公司发布2023 年全年发电量公告：2023 年，公司境内所属六座梯级电站总发电量约2762.63亿千瓦时，较上年同期增加5.34%。

    事件评论

    电量表现延续修复，全年业绩展望稳健。2023 年，长江上游乌东德水库来水总量约1029.08 亿立方米，较上年同期偏枯5.46%；三峡水库来水总量约3428.46 亿立方米，较上年同期偏丰0.71%。虽然来水并不算好，但由于去年同期白鹤滩电站未完全建成投产，因此公司2023 年总发电量约2762.63 亿千瓦时，较上年同期增加5.34%。其中，乌东德电站完成发电量349.14 亿千瓦时，较上年同期减少4.64%；白鹤滩电站完成发电量573.24亿千瓦时，较上年同期增加43.11%；溪洛渡电站完成发电量549.34 亿千瓦时，较上年同期减少4.97%；向家坝电站完成发电量311.32 亿千瓦时，较上年同期减少1.33%；三峡电站完成发电量802.71 亿千瓦时，较上年同期增加1.88%；葛洲坝电站完成发电量176.88 亿千瓦时，较上年同期增加1.46%。公司原有四座电站发电量合计达到1840.25亿千瓦时，同比降低0.84%。在偏枯的来水背景下，公司存量电站实现了稳健的电量表现，新增乌白电站则进一步缓解了偏枯来水导致的电量压力。考虑到公司今年以来持续优化财务结构，预计今年公司仍将能实现稳健的业绩表现。

    张掖抽蓄上马，水风光项目一体化开发，公司开启成长新篇。公司公告称拟建设甘肃张掖抽水蓄能电站，项目总装机140 万千瓦，拟安装4 台单机容量35 万千瓦的可逆式水泵水轮机组。乌东德、白鹤滩电站的注入已经在1 月完成过户，公司未来的增长来源成为市场关注的一个重要问题。2021 年公司年度报告中提出，公司将绿色低碳发展作为长期战略，运营好长江干流6 座巨型梯级水电站的同时，依托大型水电基地和电力外送通道，积极推进金沙江下游水风光一体化规模开发，积极布局抽水蓄能和智慧能源业务。

    市场化改革推进，江苏电价波动影响有限。当前，除了水电市场化比例较高的云南省在电力供需紧张的带动下逐步展现出更好的价格中枢以外，跨省区送电的水电价格机制在2022 年也展现了新的变化，自2022 年8 月1 日起，锦官电源组送苏落地电价形成机制由挂钩原煤电标杆价、现煤电基准价，完善为“基准落地电价+浮动电价”的机制。此外，公司白鹤滩电站送苏电价也从2023 年1 月开始执行“基准落地电价+浮动电价”的机制。

    而由于2024 年江苏省年度长协市场交易结果（即0.45294 元/千瓦时），同比降低0.0137元/千瓦时进行估算，预计长江电力盈利影响金额为1.32 亿，对公司整体业绩影响不足0.5%。考虑到2024 年随着厄尔尼诺气候的影响下，水电来水持续修复，将会有效对冲电价波动的影响。

    投资建议：根据最新财务数据，我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025 年对应EPS分别为1.21 元、1.38 元和1.42 元，对应PE 分别为19.44 倍、17.10 倍和16.60 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、电价波动风险；

    2、来水不及预期风险。