山煤国际(600546)：量价双降致业绩低于预期 静待产销恢复

　　事件：2024 年4 月26 日，公司发布2024 年一季报。2024 年一季度，公司实现营业收入63.56 亿元，同比下降40.31%；归母净利润5.83 亿元，同比下降65.81%；扣非归母净利润6.03 亿元，同比下降65.44%；基本每股收益0.29元/股，同比下降66.28%。

   　　煤价下滑、自产煤产销减少致业绩受损。24Q1 公司受煤炭市场价格下跌、自产煤产销量减少双重因素叠加影响，致使盈利受损。费用方面，24Q1 公司四费合计减少0.21 亿元，降幅3.61%，其中销售/管理/研发/财务费用分别-0.67/+0.24/+0.31/-0.09 亿元，同比-41.52%/+7.27%/+87.99%/-15.95%。

   　　煤炭产销同环比均降，吨煤毛利率环比略有抬升。2024 年一季度，公司实现原煤产量751.46 万吨，同比下降29.30%，环比下降14.96%；商品煤销量929.47 万吨，同比下降25.09%，环比下降29.01%；商品煤综合售价667.17 元/吨，同比下降21.33%，环比增长5.60%；吨煤成本448.21 元/吨，同比增长0.76%，环比增长5.34%；吨煤毛利218.96 元/吨，同比下降45.70%，环比增长6.14%；吨煤毛利率32.82%，同比下滑14.73pct，环比抬升0.17pct。

   　　自产煤销量大幅下降，毛利率同比下滑、环比微降。2024 年一季度，公司自产煤销量546.15 万吨，同比下降43.74%，环比下降30.90%；自产煤售价662.31 元/吨，同比下降17.11%，环比增长9.37%；自产煤吨煤成本308.37 元/吨，同比增长2.39%，环比增长10.42%；自产煤吨煤毛利353.94 元/吨，同比下降28.90%，环比增长8.46%；自产煤吨煤毛利率53.44%，同比下滑8.87pct，环比下滑0.45pct。

   　　贸易煤销量同比增长、环比下降，吨煤毛利率环比略有上升。2024 年一季度，公司贸易煤销量383.32 万吨，同比增长41.90%，环比下降26.14%；贸易煤售价674.09 元/吨，同比下降34.21%，环比增长0.36%；贸易煤吨煤成本647.44 元/吨，同比下降32.64%，环比下降0.11%；贸易煤吨煤毛利26.65 元/吨，同比下降58.01%，环比增长13.40%；贸易煤吨煤毛利率3.95%，同比下滑2.24pct，环比增长0.45pct。

   　　投资建议：公司计划2024 年煤炭产量不低于3300 万吨，考虑到公司计划产量有所下降，我们预计2024-2026 年公司归母净利为36.13/47.09/49.84 亿元，折合EPS 分别为1.82/2.38/2.51 元/股，对应2024 年4 月26 日收盘价的PE 分别为8/6/6 倍。维持“推荐”评级。

   　　风险提示：煤炭价格大幅下降；矿井达产速度不及预期。