酒鬼酒(000799)：梳理产品矩阵 聚焦大本营市场

　　事件：公司发布2024 年报及2025 年一季报。24 年公司营业收入14.23亿元，同比-49.70%；归母净利润0.12 亿元，同比-97.72%。25Q1 营业收入3.44 亿元，同比-30.34%；归母净利润0.32 亿元，同比-56.78%。

   　　行业及公司内部均处于调整期，短期业绩仍表现承压。1）分产品：24年内参系列/ 酒鬼系列/ 湘泉系列/ 其他系列营收分别为2.35/8.35/0.76/2.68 亿元，同比-67.06%/-49.32%/+7.64%/-30.84%。内参、酒鬼系列营收同比下滑较明显，主要由于行业处于深度调整期，受到商务消费较为疲软的影响，公司次高端及以上产品面临较大承压，叠加公司处于营销模式转型期，经销商回款意愿相对谨慎。2）分地区：24 年省内/省外营收分别为6.42/7.81 亿元，同比-45.85%/-52.47%。经销商数量方面，截至24 年末，公司经销商数量合计1336 家，较23 年末减少438 家，公司对经销商进行调整优化，提升队伍整体质量。

   　　盈利水平同比有所下降。24 年公司毛利率71.37%，同比-6.98pct，预计主要由于公司产品结构整体有所下行。24 年销售/管理/研发/财务费用率分别为42.94%/11.68%/1.41%/-7.11%，同比+10.72/+5.83/+0.83/-3.49pct，销售费用率、管理费用率同比较大幅度上升，预计主要由于营收下降较为明显叠加部分销售、管理费用相对刚性所致。24 年归母净利率0.88%，同比-18.48pct。现金流方面，25Q1 末合同负债1.79 亿元，环比24Q4 末减少0.66 亿元，同比24Q1 末减少0.55 亿元，渠道信心仍相对较弱，回款意愿有所下降。

   　　产品市场强调聚焦，期待后续改革成效。产品方面，公司持续梳理优化产品矩阵，聚焦“2+2+2”战略单品（包括内参、红坛两个战略单品，妙品、透明装两个重点单品，内品、湘泉两个基础单品），形成高中低全价位段的产品体系，其中内参当前以稳价为主，内参甲辰版逐步实现对内参系列的整体支撑，对低效益、非核心产品则进行SKU 削减收缩。

   　　市场方面，公司持续推进营销模式改革，C 端动销以消费者扫码红包及宴席活动为抓手，加大费用投放力度，目前社会库存去化已取得一定效果。市场建设上，公司聚焦湖南大本营市场和省外样板市场，湖南市场坚持精耕细作，积极拓展核心终端，增加销售网点，核心单品红坛18 在产品结构占比提升较显著；省外强化建设样板市场，24 年已在全国建立了15 个样板市场（其中省外11 个、省内4 个）。期待公司后续改革效果逐步显现。

   　　投资建议：根据2024 年及2025 年一季度公司经营情况，我们调整盈利预测，预计2025、2026、2027 年公司归母净利润分别为0.9 亿元、1.3亿元、1.7 亿元，同比分别增长641%、39%、34%，当前股价对应PE 分别为146、105、78 倍。维持增持评级。

   　　风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。