北摩高科(002985)：起落架批产交付 民航刹车市场持续拓展 应收账款问题有望改善

　　起落架市场持续开拓，25 年将实现多型飞机起落架小批产交付。公司24 年起落架着陆系统业务实现收入0.84 亿元（+1766.18%），多款产品进入重要应用节点：

   　　1）24 年完成某型机起落架鉴定工作，并已开始批产交付；2）完成某型机的批生产审查，为25 年的批产交付工作奠定基础；3）完成某两型飞机起落架的放飞评审，正在开展试飞验证，25 年即将实现小批产交付；4）完成某航天项目无人机的起落架交付和试验，开拓了航天系统无人机的市场；5）进行钛合金新材料的应用、火焰喷涂新工艺的开发等技术攻坚；6）子公司天津全顺金属的军民两用大型飞机起落架的表面处理生产线已正式投产使用，能够满足大型军民机的起落架科研、生产和维修项目的表面处理工艺。起落架着陆系统单机价值较高，我们认为随着审查与试飞验证通过、生产线投产使用，起落架业务有望成为公司重要的盈利的增长点。

   　　军用需求或将迎来复苏，民航刹车制动产品后市场空间大。24 年受防务行业订货需求量放缓影响，刹车盘与飞机刹车控制系统及机轮业务收入均出现一定程度下滑。

   　　1）军：25 年随着下游复苏，预计军用业务将有所回暖；2）民：民用市场主要为国外巨头垄断，今年以来众多航司航材进口成本陡然提升、地缘政治紧张导致供应链存在不确定性下，民航刹车制动产品存在较大的国产替代空间。公司目前在积极地参与各种型号的国产化工作，部分型号的刹车制动产品已经进展到关键取证阶段，未来将持续开拓更多种类的民航客户，加快打造航空产品增长第二曲线。

   　　应收账款回款有望好转，盈利能力有望改善。公司近年来应收账款及信用减值损失上升明显，且应收账款持续处于高位。24 年公司应收账款为17.04 亿元，而19 年仅为4.51 亿元；24 年信用减值损失为-1.31 亿元，而19 年仅为-0.29 亿元。应收账款居高不下导致信用减值损失较大，对公司业绩已造成一定压力，但目前公司针对应收账款已专门成立工作小组，将按照不同客户类型和欠款周期进行分类，逐一交流和上门催收。预计未来应收账款回款或将好转，信用减值损失逐步降低，盈利能力有望改善。

   　　根据行业需求情况下调营收与毛利率，调整25、26 年EPS 为0.61、0.82 元（前值为1.07、1.27 元），新增27 年EPS 为1.06 元。参考可比公司25 年估值水平，对应25 年48 倍PE，目标价29.28 元，维持买入评级。

   　　风险提示：军民品市场开拓进度不及市场预期；军品采购格下降风险；应收账款风险