巨人网络(002558)：关注《超自然》长线运营与后续利润释放

　　事件:

   　　(1) 2025H1 业绩：2025 年8 月28 日，公司公告2025 年半年报，2025H1公司实现营业收入16.62 亿元，yoy+16.47%，归母净利润7.77 亿元，yoy+8.27%，扣非归母净利润8.07 亿元，yoy-8.79%。

   　　(2) 2025Q2 业绩：实现营业收入9.38 亿元，yoy+28.42%，qoq+29.64%，归母净利润4.29 亿元，yoy+17.49%，qoq+23.37%，扣非归母净利润4.44 亿元，yoy-7.40%，qoq+22.62%。

   　　(3) 9 月4 日，巨人网络官方公众号发布推文，公司在Interspeech 2025国际会议上展示了AI Lab 的最新研究成果——多模态生成框架MM-MovieDubber，该框架深度融合“多模态理解+生成”技术，对复杂视觉信息准确理解并协同生成，构建了“理解-生成”的完整链路，为多模态内容生成提供了新思路。

   　　投资要点:

   　　中报分红回馈股东

   　　公司公告拟向全体股东每10 股派发现金红利1.50 元（含税），合计派发2.84 亿元，占2025H1 归母净利润的36.49%。

   　　征途IP 深化“长青游戏”战略，《超自然行动组》表现远超预期《原始征途》小游戏推广实现扩圈，月流水稳定1 亿元水平；《超自然行动组》表现远超内外预期，7 月同时在线破百万，8 月iOS 游戏畅销榜最高排名第四，收入递延或增厚后续报告期利润；《球球大作战》玩法创新带来用户数逐月攀升。环比2025Q1 来看，2025Q2销售费用/管理费用/研发费用分别增加0.4/0.1/0.4 亿元，收入增加2.1 亿元，合同负债增加2.6 亿元（游戏收入递延所致）。

   　　持续关注《超自然行动组》长线运营情况及后续利润释放节奏《超自然行动组》：游戏在进入暑期后迎来阶段流水高峰，我们预计7-8 月流水及2025Q2 递延收入将在2025Q3 集中确认，为公司贡献显著增量利润；长线角度来看，游戏依托独特的题材玩法与高粘性社交属性，形成良好口碑实现用户池迅速积累，或具备长青爆　　款的特质，关注后续重点节假日流水表现。

   　　盈利预测和投资评级：公司2025 年征途系列产品流水稳健，新品《超自然行动组》表现卓越，我们预计2025Q3 及Q4 利润将进一步释放，同时2026 年公司收入由于游戏新品全年计入流水进一步提升，叠加储备产品上线贡献业绩增量，2026 年利润有望同比大幅提升，我们预计公司2025-2027 年营业收入为49.43/67.09/77.92 亿元，归母净利润为23.46/37.80/42.39 亿元，PE 为24.36/15.12/13.48x，维持“买入”评级。

   　　风险提示：市场竞争加剧、新品上线进度及表现不及预期、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、技术发展不及预期、汇率波动、政策监管趋严、版号获取进度不及预期、核心人才流失、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、市场风格切换、行业估值中枢下行、海外市场相关风险等。