蒙娜丽莎(002918)：拟通过收购布局华东 大瓷砖战略迈出坚实一步

　　事件概述。公司1月3日晚公告公司已签署框架协议，江西普京陶瓷有限公司（后文简称“普京陶瓷”）拟将资产（主要包括约980 亩工业土地、地上房产及9 条陶瓷生产线合计4000 万平米产能等）通过作价出资方式置入其子公司高安市至美善德新材料有限公司（后文简称“至美善德”），随后蒙娜丽莎拟以支付现金方式收购普京陶瓷持有的至美善德59%股权，后续拟通过增资持有至美善德70%股权，并且交易对手乙方（普京陶瓷）和丙方（冼伟泰）自交割日起 6 个月内，其通过标的股权转让所取得的相关收益将用于购买甲方二级市场股票，且购买甲方股票金额不低于标的股权转让价款总额的38%，锁定期18 个月。

   　　优质产能扩充，丰富品类。根据我们估算，收购完成后，公司已投产产能将由目前的8000 万平米左右提升50%至1.2 亿平米左右，产能规模将与东鹏控股基本相当（不考虑两家企业未来后续扩建计划）。同时，根据公司公告，普京陶瓷拥有9 条陶瓷生产线合计产能4000 万平米，对应平均规模440 万平米，高于蒙娜丽莎广西项目投产前的平均规模，而考虑到江西人力、原燃料成本低于广东，我们认为此次收购也将有助于公司生产成本的进一步下降。同时，本次股权收购，可有效丰富公司建筑陶瓷产品品类，实现产品结构的优势互补，满足公司的战略发展规划及因产品应用领域不断扩大而带来的市场需求，在大规格瓷砖等领域迅速补充高端产能。

   　　产能布局优化，进军华东市场，大瓷砖战略迈出坚实一步。公司目前产能布局仍主要集中于华南地区的广东、广西，目前设有佛山本部、清远、广西藤县3 个基地，而由于瓷砖属于低价重质产品，运输成本较高（往往可以占到总成本15-20%左右），因此公司过往物流成本较行业领先企业更高。本次收购标的位于江西高安市，其拥有丰富的陶瓷原料和陶瓷产业配套集群，是国内成熟的建筑陶瓷产业基地之一。我们认为在公司完成收购后，江西地区的产能布局将优化公司的仓储物流布局，并进一步扩大华东、华中地区生产供货能力，并以较低的成本辐射华东、华中乃至全国市场，进一步提升公司在上述地区的竞争力，从而使得公司大瓷砖战略迈出坚实一步。

   　　本地化生产提升，利于小B 端发展。由于1）本地生产企业往往更加了解当地小型工程需求，2）经销商运输成本更低，经销商在拓展小B 端时往往更加愿意采用本地产品。因此，在华东、华中产能空白得到弥补后，我们判断公司相较过往能够更加迅速准确的对接当地市场需求，有利于公司小B 端的进一步拓展。

   　　精装趋势仍确定，公司仍处于发展快车道。精装房是房地产开发商打造品牌、提升利润率的重要手段，我们认为精装房渗透率提升趋势将在2021 年重新展现，未来趋势确定；而目前精装房开盘仍主要集中于头部企业及一二线城市，未来精装房渗透率提升空间仍然广阔。伴随精装渗透率提升，瓷砖行业过往缺乏品牌效应、缺乏规模效应的痛点将进一步被缓解，行业两极分化将继续延续，头部瓷砖企业核心受益，因此我们认为公司高确定性的成长周期刚刚起步，未来仍将处于发展快车道。

   　　投资建议。暂时不考虑收购影响，维持盈利额不变，预计2020-2022 年归母净利润5.6/7.1/9.0 亿元，同比增长29.1%/27.5%/26.1%。维持目标价43.75 元及“买入”评级。

   　　风险提示。

   　　地产调控严于预期，渠道拓展慢于预期，系统性风险。