五粮液(000858)：2020平稳收官 产品渠道持续优化

　　事件：1 月7 日，公司发布2020 年度主要业绩数据公告，公告称公司2020实现收入约572 亿元，比上年同期增长14%左右；实现归母净利约199 亿元，比上年同期增长14%左右；其中2020Q4 实现收入约147 亿，同比增长13%左右，实现归母净利54 亿，同比增长10%左右，符合预期。

   　　2020 平稳收官，费用投放持续加大业绩增速略低于收入，期待2021 开门红。20Q4 普五批价在970 元附近震荡，系厂家主动控制发货节奏所致，当下普五成功顺价销售，渠道利润10%以上，批价有望春节冲击千元价格。

   　　而业绩增速低于收入增速的原因主要是费用持续投放所致。2021 年春节晚于2020 年，渠道备货延迟至21Q1，随着终端的逐渐恢复，叠加2020 年公司挺价成功的效果顺延，2021Q1 有望实现开门红。

   　　品牌培育不断加深，经典501 重塑高端。普五批价上涨显著，距千元只差临门一脚，高端印象不断深化。看未来批价走势，茅台2800 元价位为五粮液打开空间，同时五粮液持续优化渠道结构、精准把握发货量与价的关系，批价有望持续走高。而我们认为五粮液更高维度的发展是得打开2000 元左右价格带和经典与501 的重塑和放量，公司在2020 年把品质基础打牢的情况下，2021 年会在品牌营销与圈层渠道上向更高价格带发力。

   　　渠道持续优化，团购渠道占比提升，蓄水池模式正向循环。2020 年公司重点发力团购，本年计划销量占比20%，2021 年持续团购渠道的优化，占比有望持续提高，渠道扁平化是企业改革的重要方向；同时培育酒交所与数字酒证等平台，一方面可以有效做好蓄水池，由“经销渠道—团购渠道—酒交所和数字酒证”，另一方面可以营销打造老酒概念，培育五粮液的收藏价值。

   　　强大品牌实力奠基，政策革新增厚渠道利润，产品持续升级优化。公司作为三大高端白酒之一，以优质品牌实力为基础，公司渠道控量、团购业务拓展、数字酒证平台搭建等措施不断优化渠道效率。加之普五批价持续上升，超高端“501 五粮液”创新赋能结构升级。我们看好公司“二次创业”

   　　带来的新气象，厚积方能薄发。随着机制的持续变革，以及内部的优化，公司有望实现稳健发展。

   　　投资建议：根据披露的最新业绩预估，以及公司加强20Q4 控货节奏，预计20-22 年公司实现营收由590.74/708.74/851.23 亿元下调至572.29/665.79/779.63 亿元，同比增速14.19%/16.34%/17.10%，实现净利润由210.43/260.03/323.37 亿元下调至199.60/233.95/276.94 亿元，同比增速14.70%/17.21%/18.38%。维持“买入”评级。

   　　风险提示：高端酒有效需求不足，渠道改革失利，高端产品营销不及预期。