招商银行(600036)：资产质量优者续优 零售业务强者恒强

　　事件

   　　1 月14 日，招商银行公布2020 年业绩快报，其中营业收入同比增长7.71%，归母净利润同比增长4.82%。

   　　简评

   　　1、4 季度营收净利润增长双提速，全年净利润回正2020 年营业收入2905.08 亿元，同比增长7.71%；归母净利润973.42 亿元，同比增长4.82%。从单季度来看，4Q 营收同比增长11.46%，较上季度增速环比提高6.21 个百分点；4Q 净利润同比增长32.70%，较上季度增速环比提高32.00 个百分点。

   　　4 季度营收增速加快主要受益于零售贷款投放增加利息收入提高及非息收入的环比大幅上涨。4 季度营收利息净收入同比增长11.02%，增速环比提高2.25 个百分点；非息净收入同比增长12.39%，3 季度为同比下降0.77%，预计与财务管理相关的手续费收入增长较快相关。

   　　从全年净利润增速转正来看，招行3 季度单季度的信用减值损失同比增速已较前两季度明显下降，叠加4 季度不良率改善以及拨备覆盖率充足，4 季度的拨备计提较少，驱动单季度净利润大幅上涨。

   　　加权年化ROE 达15.73%，较去年同期下降1.11 个百分点。

   　　EPS 为3.79 元/股，较去年同期增加0.17 元。BVPS 为25.36 元/股，较去年同期增加2.47 元。

   　　2、不良率环比下降6bp，拨备覆盖率继续上提

   　　2020 年末，招行不良率1.07%，环比下降6bp，较年初减少9bp。

   　　招行不良率自2 季度起逐季改善，保持资产质量居上市股份行中最优。四季度末，招商银行拨备覆盖率达437.68 %，较年初提高10.90 个百分点，较3 季度末提高12.92 个百分点。贷款拨备率4.67%，较上年末减少0.30 个百分点。招商银行拨备覆盖率处于同业较高水平，加上较低的不良率，未来释放拨备覆盖率反哺利润的空间较大。

   　　3、存款增速快于负债增长，贷款增速略低资产增速2020 年末，招商银行资产总额83587.49 亿元，较上年末增长12.69%，其中贷款总额为50291.28 亿元，较上年末增长11.99%，较资产总额增速低0.70 个百分点；占总资产比重为60.17%，较上年末下降0.38 个百分点，基本持平。

   　　存款总额56257.93 亿元，较上年末增长16.13%，较负债总额增速高3.94 个百分点；占总负债比重为73.75%，较上年末提高2.50 个百分点，在存款竞争加剧下，凭借零售业务优势，招行零售存款吸储能力强。

   　　4、投资建议

   　　我们继续重点推荐招商银行，主要看中招商银行在基本面和业务上的领先优势：

   　　其一、盈利能力居前。招商银行的ROE 和净息差一直保持同业领先地位，优质的资产质量和大量的低成本活期负债使得招商银行的盈利能力一直处于领先地位。其中20 年ROE 达15.73%，预计继续保持同业较高水平。

   　　其二、资产质量继续改善。4 季度招商银行不良环比继续改善，降至1.07%，整体资产质量领先；拨备覆盖率达437.68 %，处于行业较高水平，未来拨备覆盖率再需要上提的压力较小，2021 年净利润增长将轻装上阵。

   　　其三、零售端优势深化，边际改善显著。得益于招商银行在零售业务端的多年耕耘，其雄厚的客户基础在同业中具有明显的领先优势，同时金融科技的持续投入和产出，使得招商银行在场景拓展、金融产品便捷度、服务体验和客户服务方面位于领先。4 季度零售边际改善显著，息收及非息收入增速均环比提高，带动估值溢价稳步回升。

   　　我们预测，招商银行在2021/2022 年营业收入同比增长12.71%/13.84%，归母净利润同比增长12.06%/15.99%，PB 为1.73/1.54。维持买入评级，基于招商银行业绩超预期，资产质量好，上调6 个月目标价至62 元。

   　　5、风险提示

   　　公司主要面临以下风险：（1）房贷集中度管理政策，长期看将降低招行的零售贷款占总贷款的比重，对其估值溢价带来一定的负面压力。（2）疫情对经济增长可能产生负面影响，造成企业短期盈利下滑和流动性紧张，可能带来资产质量的恶化，不良率上升；（3）利率并轨持续推进下，行业净息差可能会收窄；（4）金融脱媒加剧，存款市场竞争压力加大，负债成本可能会上升。