招商银行(600036)：净利润+4.8% 圆满收官

　　投资要点

   　　事件：招商银 行公布2020 年业绩快报。2020 年实现营业收入2,905 亿元，同比增长7.7%，其中利息净收入1,850 亿元，同比增长6.9%；非利息净收入1055亿元，同比增长9.2%。实现归属于母公司股东的净利润973 亿元，同比增长4.8%。

    4Q20 单季度归母净利润yoy+32.7%，带动全年盈利实现4.8%的正增长。

   　　拆分来看，利息非息业务齐发力带动营收双位数增长，叠加减值费用节约反哺利润，最终实现业绩超预期增长。

   　　1）收入端，4 季度利息、非息表现均较为亮眼。4Q20 单季度净利息收入yoy +11.0%，带动20A 营收增速边际由9M20 的5.6%提升至6.9%，预计主要受资产端新发放贷款利率企稳回升叠加负债端高定价存款监管趋严下，息差边际保持平稳所致。非息方面，4Q20 单季度非息收入yoy+12.4%，预计4 季度在权益市场活跃形势下手续费收入依然保持积极增长，同时债市波动减小下投资收益等其他非息收入一次性冲击过去，进而带动非息收入边际大幅改善（3Q20 yoy-0.8%）。

   　　2）成本端，信用成本节约下减值反哺利润持续兑现。公司4Q20 营业支出yoy +2.0%，带动20A 营业支出放缓（9M20：13.1%；20A：9.9%）。预计4Q20 在不良生成速度放缓以及19 年高信用成本基数下，减值损失同比节约 10%左右，最终实现不良率下行、拨备覆盖率提升的同时，单季度仍实现30%+的业绩增速。

    存贷款实现两位数增长，扩表速度加快。招行20A 贷款规模同比增长12%，存款也实现近年来最高增速（同比+16.1%），存贷款规模增长带动资产负债均实现同比超过12%的较高增长。4 季度贷款规模环比基本保持平稳，预计公司加大了免税债券类资产的配置力度，单季度税率环比大幅下行。

   　　总体而言，2020年在逆周期调节下，公司扩表速度达到近年来最高水平。

    不良率环比-6bps/拨备覆盖率环比+13pcts，资产质量持续夯实。公司4Q20实现不良双降，不良率环比下降6bps 至1.07%，不良额环比下降26.5 亿至538 亿；同时4 季度减值计提力度不弱，拨备覆盖率环比+13pcts 至437.68%，不良率、拨备覆盖率在股份行中均处于第一梯队水平。我们维持前期观点，公司资产质量经过2015-2018 年的夯实，拨备水平相比其他股份制银行有较大的安全垫，公司年内前瞻性加大减值计提和不良处置力度后，未来在资产/利润摆布上愈发从容。

    盈利预测与评级：我们小幅调整公司盈利预测，预计2021、2022 年EPS分别为4.37、4.96 元，预计2021 年底每股净资产为28.52 元。以2021-1-14 收盘价计算，对应2021-22 年PE 分别为 11.2x/9.9x，对应2021 年底PB 为1.72 倍。我们继续看好公司在金融科技赋能银行经营上的前瞻性布局、不断强化的数字化经营能力和最终财务结果的兑现。作为老牌零售银行，公司财富管理经过长期蓄势正逐步兑现其流量和品牌价值。维持对公司的审慎增持评级。

   　　风险提示：资产质量超预期波动，中收和规模扩张放缓