深度*公司*中国中免(601888)：疫情下业绩逆势增长 护城河确保行业龙头

　　1 月29 日公司发布2020 年度业绩快报，预计实现营业总收入526.18 亿元，同比增长8.24%，预计实现归属于上市公司股东净利润61.17 亿元，同比增长32.07%，预计实现归属于上市公司股东的扣非净利润59.38 亿元，同比增长55.05%，基本每股收益3.13 元，同比增长32.06%，基本符合我们的预期。内循环、消费回流、离岛免税政策红利营造良性发展环境，运营能力、提前布局、品牌矩阵、议价能力构筑坚固护城河。

   　　支撑评级的要点

   　　疫情下，公司营收与归母净利润逆势增长，离岛免税业务贡献良多。2020年，公司预计实现营业总收入526.18 亿元，同比（追溯后）增长8.24%，实现归母净利润61.17 亿元，同比增长32.07%，离岛免税业务对业绩增长带来较大贡献。随着国内疫情下半年开始好转，公司抓住离岛免税新政红利并发力线上业务，下半年实现较快增长。其中Q4 实现营业总收入174.62 亿，同比增长41.03%。实现归母净利润29.53 亿，同比增长582%。

   　　境外消费持续回流，高毛利奢侈品销售同比大幅增加。受疫情影响，国内高端消费明显回流。公司公告称毛利率较高的奢侈品箱包、腕表和贵重珠宝的销售同比大幅增长，带来客单价较大提升。 考虑到海外疫情未出现明显拐点，高端奢侈品需求有望增长，利好公司未来离岛免税业绩。

   　　海口国际免税城项目稳步推进，上海机场租金下降符合预期。海口国际免税城项目稳步推进，彰显公司免税店提前布局卡位的战略眼光。上海机场公告称确认2020 年度免税店租金收入11.56 亿元，同比下降77.81%，中国中免销售费用有所减少，增加利润空间。

   　　估值

   　　根据业绩快报，我们上调公司20-22 年EPS 分别至3.13 元、5.82 元、7.37元（原值为：2.98 元、5.07 元、6.80 元），分别提升5.03%、14.37%、7.92%，对应20-22 年PE 为93.8X、50.5X、39.9X，维持买入评级。

   　　评级面临的主要风险

   　　竞争格局恶化、政策执行不及预期、疫情持续扰动。