山东玻纤(605006)：玻纤后起之秀 量价弹性兼备

　　投资要点

    齐鲁龙头深耕华东。公司总部位于山东临沂，2020 年9 月上市，2019 年玻纤纱设计产能约29 万吨（国内产能排名第四），织物年产能约2.3 亿平方米。第一大主业玻纤业务收入占比83%（2019 年），热电类产品占比16%。国内收入占比90%，华东在总收入占比73%。

   　　玻纤行业供需趋紧，板块业绩、估值双升。需求方面，我们测算国内2020-2022年玻纤表观需求量分别为570、597、642 万吨，对应增长率8%、5%、8%。

   　　供给方面，我们统计2021 年国内新增产能约为50 万吨，有效产能增量为35万吨，整体呈现供需缺口，看好价格弹性。同时，伴随疫苗加速接种，疫情有望得到控制，国外需求复苏在即，叠加国内玻纤厂家比海外企业提前恢复供应能力，国内龙头量、价两方面均优先充分受益全球经济复苏。

   　　成长通道打开，降本进程清晰。公司产能持续稳步扩张，我们预计20、21、22 年有效产能（实际拉丝时间/全年）分别为31、35、40 万吨。2017-2019 年吨成本逐年降低，分别为3633、3573、3261 元，主因①产能逐步更新换代且有新增，自动化水平、生产效率更高，促使成本降低；②可自供部分能源（2019年预计自供88%），且热电技改扩建近年成本下降；③沂水热电布局叶腊石产线（15 万吨，可供25 万吨玻纤纱），自主叶腊石布局可确保主要原材料供给稳定且可降低原材料采购成本。

   　　债务结构有望改善，估值显著偏低。公司2020 年前三季度资产负债率为65%（财务费用率7.95%），在可比上市公司中较高。上市后增强融资能力，提高市场知名度，有利改善债务结构，财务费用有较大下降空间。我们预计2020-2022 年公司归母净利润1.66 亿元、4.80 亿元、5.76 亿元，根据2021年2 月10 日股价对应PE 分别为32.8 倍、11.3 倍、9.4 倍。2021、2022 年可比公司wind 一致预期PE 均值分别为22.7 倍和18.9 倍，首次覆盖，予以“审慎增持”评级。

   　　风险提示：1）玻纤价格大幅波动；2）宏观经济波动，疫情等不可抗力影响；3）玻纤需求不及预期，市场供给增量高于预期；4）公司投产进展不及预期；5）汇率大幅波动；