宇通客车(600066)事项点评：股权激励彰显信心、公司将迎来新一轮增长期

投资要点

    事项：

    公司发布限制性股权激励草案，激励对象为555人，业绩考核目标分别为：

    2021/2022/2023年净利润相比2020年增长不低于116%/202%/315%。

    平安观点：

    股权激励草案中的三年业绩目标彰显公司高增长信心：本次股权激励拟授予5115 万股，占公司股本总额的2.31%。限制性股票授予价格为6.99 元/股。激励对象共555 人，包括公司高管、核心技术人员和业务骨干等。

    据业绩预告，2020 年度净利润为4.1-6.1 亿（对应扣非净利润为-1.1 亿-0.4亿），此次拟实施的股权激励草案中业绩考核目标为2021/2022/2023 年净利润相比2020 年增长不低于116%/202%/315%。对应2021/2022/2023年度同比增速为116%/40%/37.4%， 2023 年解锁条件为净利润达17.0-25.3 亿。显示公司对未来三年业绩高增长有较强信心。

    客车行业将迎来新一轮的需求。疫情对客运影响大，2021 年客车行业销量同比下滑20%为17.5 万台。我们认为国内外公交需求2021 年起进入回暖通道。此外，从2015 年开始爆发的纯电动客车将迎来更换期（估计目前我国新能源公交保有量45 万台左右，占全部公交保有量约64%）。

    宇通2020 市占率约27%（7 米以上），龙头地位稳固，品牌认可度高，随着行业的复苏及更市场化的采购，公司份额还有较大提升空间。

    氢燃料电池客车将成新的增长点。2020 年财政部等5 部委发布《关于开展燃料电池汽车示范应用的通知》指出，争取用4 年的时间实现关键技术突破，构建完整产业链，并进行整车1000 辆和加氢站15 座的示范应用。

    燃料电池客车中长期的确定性强、单车价值量高（2019 年宇通燃料电池客车均价近300 万，相当于公司电动客车均价的4.7 倍），宇通在燃料电池客车领域优势地位突出，燃料电池将为公司贡献较大的增长动力。

    自动驾驶和智能交通或将带来全新盈利模式。基于单车感知的自动驾驶和车路协同的V2X 技术，固定线路的自动驾驶和智慧交通在公交车领域有较好的应用前景。宇通客车依靠在以上领域的前瞻性布局，盈利模式变得更加丰富：除了直接出售车辆之外，也可以提供解决方案，或转型为运营商，在客车新的发展阶段有望继续发挥龙头优势。

    盈利预测与投资建议：总体看，疫情导致国内外客车需求延迟+电动客车迎来替换周期，2021 年开始电动公交将开启新增长周期。燃料电池车开始起量，政策支持力度大，地方示范推进积极，燃料电池客车单车价值量高，将为公司贡献新的业绩。在客车行业发展的下一个阶段（燃料电池占比提升，客车智能化应用场景增加），宇通客车的龙头优势将更为凸显。

    鉴于2020 年疫情对客车行业的较大冲击，我们调整公司业绩预测，即2020 年/2021 年/2022 年净利润为5.13 亿/12.92 亿/21.25 亿（原预测20/21/22 年净利润为10.49 亿/20.39 亿/26.78 亿），维持“推荐”评级。

    风险提示：1）海外需求复苏慢于预期，导致公司出口业务恢复慢于预期；2）公交采购的国内地方保护主义抬头，导致公司国内份额提升慢于预期；3）公路客车超预期萎缩，影响公司公路客车产品产销规模。