上机数控(603185)：单晶硅再扩产；预计2021年出货量同比增长超3倍

　　投资要点

   　　单晶硅再扩10GW，产能逐步迈向30GW；2021 年单晶硅出货量有望同比增长超3 倍1）公司公告拟投资35 亿元，建设包头年产10GW 单晶硅项目。 此前，公司公告一期5GW、二期8GW 单晶硅项目，从公司单晶炉数量、产能投放进度（公司公告实际产能超预期）等综合因素，我们判断加上本期10GW，公司单晶硅实际产能将超过23GW，有望逐步迈向30GW。

   　　2）假设30GW 产能全部达产，按照当前价格和利润水平，我们测算公司年化收入有望接近150亿元，年化净利润有望接近30 亿元（按照净利率20%测算；公司2020Q3 单季净利率22%）。

   　　3）预计公司2021 年单晶硅出货量有望同比增长3 倍以上，2022 年出货量将持续大幅增长。

   　　根据公司目前在手305 亿元大单及行业发展趋势，判断公司未来产能扩张将超市场预期。

   　　4）市场担心单晶硅产能过剩，我们预计210 大硅片未来2 年供不应求，公司将以210 为主。

   　　市场担心2021 年底硅片产能近300GW；我们测算理论过剩产能可能仅30GW 左右，占比约10%，主要体现于第四季度，将加速落后产能淘汰。通常硅片产能建设周期在1.5-2 年，预计2021-2022 年210 大硅片将供不应求。公司产品以210 大尺寸为主，目前210 硅片有溢价。

   　　光伏行业：首选硅片！硅片行业：首选上机！

   　　1）硅片是光伏行业4 个主环节中盈利能力好、竞争格局好、利润最丰厚的环节，之前隆基、中环两家占据70%以上份额。目前行业主要参与者包括：隆基、中环、上机数控等。

   　　2）上机数控是行业中硅片利润占比最高、成长性最好、估值最低、弹性最大的公司！

   　　硅片利润占比最高：在硅片可比公司中，预计2021 年上机硅片净利润占比最高，超过90%。

   　　成长性最好：预计2021 年业绩增速有望达200%-300%，是可比公司中利润增速最高的。

   　　PE 估值最低：预计上机2021 年PE 22 倍，是可比公司中PE 估值最低。

   　　上机数控：上涨三部曲——做出产品、做好产品、做好业绩公司已实现3 大阶段证明：1）能做出产品，单晶硅产能加速扩张。2）能做出好产品，获得下游大客户认可。3）能做出好业绩，305 亿订单保障未来业绩增长，盈利能力已接近隆基。

   　　投资建议：高成长、低估值、大潜力！考虑战略地位及高成长性，目标市值800 亿元预计2020-2022 年净利润5.6/20/35 亿元，同比增长203%/258%/75%， PE 为73/22/13 倍。2021-2022 年隆基股份、中环股份等光伏单晶硅企业平均PE 为40 倍、32 倍；晶盛机电、迈为股份、捷佳伟创等光伏设备企业平均PE 为42 倍、33 倍；而公司PE 为22 倍、13 倍。公司迈向210大硅片龙头，全球单晶硅有望“三分天下”。给予2021 年40 倍PE，6-12 月目标市值800 亿元。

   　　风险提示：全行业大幅扩产导致竞争格局恶化、疫情对全球光伏需求影响。