朗姿股份(002612)：大浪淘沙 朗姿医美龙头初具雏形

朗姿股份以中高端女装起家，近20 年发展积累强粘性和高消费力的女性客群，2015 年起横向多元化拓展，以打造“泛时尚产业互联生态圈”为战略目标，通过投资韩国梦想整形医院切入医美赛道。2016 年收购米兰柏羽、晶肤医美等6 家区域知名机构，此后设立朗姿医疗子公司作为医美业务机构持股平台+输出集团化管理能力，并相继收购陕西高一生、西安美立方等，以合伙制为主加快米兰柏羽、晶肤医美的收购和新建拓展。截至2020Q3已拥有18 家医疗美容机构，其中米兰柏羽4 家、晶肤医美12 家、高一生2 家，已形成区域规模，积累了丰富运营经验，正向全国医美机构龙头的长期战略目标迈进。

    整体看，2016 年以来医美一直是公司营收增长重要驱动。

    2016-19 年总营收CAGR 为30%，其中医美收入由0.85 亿元增至6.29 亿元，CAGR 达94.9%，占比由6.22%升至20.92%；贡献归母净利润由919.9 万元增至5240.0 万元，CAGR 达78.6%，并购增厚、外延拓店和老店内生增长共同驱动。轻医美和手术类占比约35%、65%，四川米兰柏羽、西安高一生、四川晶肤三家成熟医美机构净利率水平均达到双位数。

    通过四年整合与探索，公司目前已经形成一套相对成熟统一的医美管理体系和发展逻辑：（1）贯彻集团化管理理念，通过“集团——医美管理子公司——医美品牌事业部——各医院、诊所（门诊部）”四级管控，在采购管理、规范化运作、人才培养和引进、激励机制、信息化平台建设、会员管理等环节推动标准化建设，持续优化存量机构运营效率，提高单店效益；（2）以连锁化和品牌化推进1+N 策略布局，外延方面倾向于以收购进行医院跨区域布局，并通过公司管理赋能和业务整合，争取利用约2 年时间快速提升收购标的的业务规模和盈利能力；内生方面倾向于通过自建方式加快晶肤医美布局和现有品牌医院同城发展。

    随社会美容意识和消费升级持续推进，医美行业步入高增阶段，渗透率尚有巨大空间。未来两年在整体外部环境优化条件下，公司女装保持稳健运营，集中优势资源发展医美业务，继续通过内生拓店+并购外延双轮驱动，医美机构数量有望加速增长。凭借成熟化管理体系输出加持，跨区域拓展前景更加明朗，新机构盈利周期亦有望进一步缩短，持续贡献收入业绩关键增量。我们预计公司2020-2022 年归母净利润为1.26 亿元、2.38 亿元、3.46亿元，对应PE 为108 倍、57 倍、39 倍，上调至“买入”评级。