华帝股份(002035)：Q4营收双位数增长 盈利触底反弹可期

　　事件描述

   　　华帝股份披露其2020 年业绩快报，2020 年实现营收46.24 亿元，同比下滑19.56%，实现归属净利润4.08 亿元，同比下滑45.50%，EPS 为0.47 元；四季度实现营收16.51亿元，同比增长12.09%，归属净利润1.35 亿元，同比下滑41.48%，EPS 为0.16 元。

   　　事件评论

   　　营收增速如期转正，改善趋势持续兑现：公司四季度营收表现环比持续改善，奥维云网数据显示公司四季度线上、线下油烟机零售额分别同比+22.63%、-5.27%，环比三季度线下零售跌幅收窄、线上略有降速，但考虑到前期部分延后确认电商收入在四季度集中确认，预计单季度电商增长十分抢眼；另外公司渠道去库存达成阶段性成效后经销商提货节奏恢复，预计线下收入表现与终端较为一致；而受收入确认节奏波动影响，预计工程渠道四季度表现平稳。考虑到竣工及低基数支撑、叠加公司渠道去库存后轻装上阵，预计今年一季度公司收入端有望继续展现出抢眼弹性。

   　　原材料压力显现，多因素拖累短期盈利：2020 年四季度公司归属净利率同比大幅下滑7.49pct，毛利率方面，奥维云网显示四季度华帝油烟机线上、线下零售均价分别-0.77%、-0.55%，可见公司价格端表现平稳，但下半年大宗原材料涨价压力开始体现，三四季度冷轧价格分别提升5.00%、20.33%，对毛利率有所拖累；此外，2019 年同期公司理财产品利息收益基数较高，预计2020 年四季度投资收益同比有所下滑；且公司应收账款的坏账计提、人民币汇率波动及电商渠道促销费用提升，对当期盈利能力均有一定短期冲击，后续低基数背景下业绩触底反弹可期。

   　　渠道调整迎来成果，否极泰来值得关注：回顾公司2020 年经营表现，除了疫情对于公司终端销售的扰动之外，公司渠道调整也带来了较明显短期阵痛。为了提升渠道效率、加强精细化管理，公司持续推进经销商层级扁平化，一方面公司后续将进一步提高一级经销商的直营占比，另一方面对于三四线市场的开拓，公司将积极拥抱新零售渠道，促进线上线下融合，而2020 年公司渠道变革稳步推进，二级经销商渠道库存转移、一级经销商渠道库存去化任务已经取得了阶段性成效，随着公司不断赋能终端零售、零售端与报表端传递更加平顺，公司后续经营有望否极泰来。

   　　维持“买入”评级：公司2020 年四季度营收同比增长12%、环比三季度进一步提速，其中电商渠道表现抢眼、线下零售渠道跌幅收窄、工程渠道表现平稳，而受原材料价格提升、坏账计提较为充分等因素影响，四季度公司盈利能力波动较为明显。考虑到竣工及低基数支撑、叠加公司渠道库存去化取得阶段性成效，今年一季度公司收入端有望继续展现出抢眼弹性。综上，预计公司2021、2022 年EPS 为0.73 及0.85 元，对应当前股价PE 分别仅10.80 及9.26 倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　1. 行业均价大幅下滑；

   　　2. 渠道调整进度不及预期。