比音勒芬(002832)：低估值高成长的运动行业细分高尔夫服饰龙头

核心观点：

    公司第三期员工持股计划完成股票购买，彰显对未来发展信心。公司2 月27 日公告，公司第三期员工持股计划通过二级市场集中竞价交易方式累计购入公司股票6494626 股，成交均价16.93 元/股，成交金额约1.10 亿元，完成股票购买。锁定期自购买完成之日起12 个月。

    公司上市以来业绩持续高增长，疫情后业绩又率先行业复苏。公司是运动行业细分高尔夫服饰龙头，自2016 年底上市后，得益于运动行业景气度高，同时公司产品力、品牌力、渠道力、影响力不断提升，2017年一季度至2019 年四季度公司营收和归母净利润连续十二个季度高增长。2020 年初虽然遭遇疫情，但公司积极开拓新零售，创新国潮IP系列，不断提升竞争力，2020 年第一季度业绩表现好于行业，第二季度营业收入增长7.03%，归母净利润增长45.94%，强力回弹，第三季度营业收入增长27.71%，归母净利润增长36.38%，继续领跑行业。

    我们看好公司2021 年业绩有望继续保持高增长。首先，公司主品牌开店空间1500-2000 家左右，截至2020 年上半年仅909 家，未来拓展空间大，且公司今年将借助疫情后行业洗牌契机加速开店，预计净开店150+家，未来4-5 年净开店800-1000 家，同时伴随公司产品力、品牌力、渠道力不断提升，店效有望持续增长。其次，新品牌威尼斯定位度假旅游市场，目前发展势头良好，有望进一步打开公司规模空间。第三，公司于2020 年加强了供应链快反比例，经营效率不断提升，2020 年前三季度存货周转天数下降，经营性现金流净额大幅增长。

    20-22 年业绩分别为0.90 元/股、1.15 元/股、1.44 元/股。现价对应21 年PE 仅15 倍，处过去三年估值区间下沿，维持公司合理价值24.16元/股的观点不变，对应21 年21 倍PE，维持“买入”评级。

    风险提示：新品牌不及预期、零售业态变化的风险。