宝丰能源(600989)：受益烯烃产能扩张 归母净利同比增22%

　　一、事件概述

   　　2021 年3 月11 日公司发布2020 年报，2020 年营收159 亿元，同比增长17%，归母净利46 亿元，同比增长22%。

   　　二、分析与判断

   　　受益烯烃产能扩张，归母净利同比增22%

   　　据公司公告2020 年营收159 亿元，同比增长17%，归母净利46 亿元，同比增长22%。

   　　报告期营收及净利的快速增长主要是由于焦炭气化制60 万吨/年烯烃项目后段甲醇制60万吨/年聚烯烃于2019 年10 月投入生产，销量同比增加51 万吨。销售费用5.4 亿，同比增长21%，主要是聚烯烃产品产量增加，产品销量上升，运输装卸费用和销售人员薪酬同比增加。经营活动现金流入净额为52 亿元，同比增长45%，主要是焦炭气化制60万吨/年烯烃项目投入生产，产品销量增加导致现金流入增加，同时公司降低银行承兑汇票的结算比例，影响现金流入增加。展望全年，随着原油价格回暖，公司主要产品烯烃及焦炭将受益能源价格中枢上移带来的利好。

   　　烯烃景气度持续向好，公司有望持续受益。

   　　2020 年5 月，聚乙烯的进口依赖度为46%。近十年来国内聚乙烯的进口依赖度始终在40%以上，供给缺口巨大。2019 年国内聚乙烯进口数量为1666 万吨，同比增速19%；表观消费量为3043 万吨，同比增长15%。过去5 年聚乙烯的表观消费量平均增速为13%，若2020-2022 年保持此增速，则到2022 年国内聚乙烯表观消费量可达到4911 万吨，而预计2022 年聚乙烯产量仅为2480 万吨。因此，国内聚乙烯产能的扩张将有利于降低其进口依赖度，实现聚乙烯的进口替代。

   　　聚丙烯产能增速较快，下游需求旺盛。聚丙烯产能从2011 年的1068 万吨/年提高到2019年的2703 万吨/年，年均复合增长率达到12%。2011 年全国聚丙烯产量980 万吨，到2019 年产量已经增加至2320 万吨。聚丙烯产能产量的增加主要系煤制烯烃及丙烷脱氢等新兴工艺迅速发展。聚丙烯下游注塑产品、膜料近年来需求增加，将是聚丙烯未来新的盈利增长点。

   　　公司成本优势明显，产能扩张持续打开盈利天花板。

   　　2012 年以来，煤制烯烃工艺路线成本始终领先于其他工艺路线。煤制烯烃固定成本占比高达60%，公司煤制烯烃项目固定资产投资额为同行最低，因此成本优势明显。2020年公司有多个项目上马，预计2021 年、2022 年可陆续投产。届时，公司主要产品产能将达到甲醇640 万吨/年、聚烯烃240 万吨/年、焦炭700 万吨/年。

   　　三、投资建议

   　　预计公司2021~2023 年EPS 分别为0.82 元、1.02 元、1.22 元，对应PE 分别为17.8 倍、14.4 倍、12.0 倍。当前石化行业可比公司平均估值为25 倍，维持“推荐”评级。

   　　四、风险提示：

   　　乙烯丙烯价格下跌；项目推进速度放缓。