璞泰来(603659)2020年报点评：各业务持续向上 扩产加速进行时

　　事项：

   　　公司近期发布2020 年年度报告，2020 年实现营收52.8 亿元，YOY+10.0%；归母净利润6.68 亿元，YOY+2.5%；扣非归母净利润6.24 亿元，YOY+3.0%。

   　　其中20Q4 营收19.3 亿元，YOY+49.1%；归母净利润2.52 亿元，YOY+30.6%；扣非归母净利润2.43 亿元，YOY+31.8%。

   　　评论：

   　　人造石墨类负极出货全球第一，扩产夯实龙头地位。负极营收36.3 亿元，YOY+18.84%，销量62,949 吨，YOY+37.57%，单吨营收5.76 万元，同比下降0.91 万元/-14%，毛利率31.1%，同比+4.2pcts，单吨净利0.79 万元，同比下降0.19 万元/-19%，主要由于20H1 储备的针状焦价格相对较高、石墨化碳化产能未充分释放以及汇兑损益所致。据鑫椤资讯统计，20 年江西紫宸全球人造石墨类负极出货量第一，截至20 年底公司负极产能超7 万吨，随着四川基地产能落成，预计2025 年底负极产能将达到40 万吨，进一步夯实龙头地位。

   　　产能配套紧跟负极，一体化进程加速。石墨化营收2.44 亿元（不含内销），YOY-5.59%，毛利率11.2%，同比-7.4pcts。截至20 年公司已经形成6 万吨负极石墨化加工产能，随着四川基地产能落成，预计2025 年底石墨化产能将达到35 万吨。

   　　涂覆业务稳步增长，基膜业务扩产激进。涂覆隔膜营收8.10 亿元（含涂覆和涂覆膜），YOY+16.57%，涂覆隔膜销量7.07 亿平，YOY+23.75%，毛利率42.3%，同比-4.8pcts，单平净利约0.1 万元，同比下降0.19 万元/-65%，主要由于疫情导致20Q1 产能利用率较低拖累全年，导致整体隔膜成本上升。目前公司涂覆加工膜产能10 亿平，基膜1 亿平。随着四川基地产能落成，预计2025年底涂覆膜产能将达到35 亿平，基膜产能将达到23 亿。

   　　设备领域横向拓展，入股东莞超鸿备战电池“叠”时代。设备营收4.64 亿元，同比下降32.73%，销量219 台，同比下降23 台/-9.6%，主要由于公司部分设备内销，未体现在报表上，毛利率为27%，与上年几乎持平。公司目前在手订单超15 亿元（不含税），设备需求旺盛。2020 年公司通过引入技术团队、收购资产等方式完成了对锂电设备业务平台的构建，初步形成包括涂布机、注液机、卷绕机、氦检机、化成分容设备、补锂设备等在内的前中后段核心设备产品体系，并入股东莞超鸿，形成了对电池紧密叠片技术的突破。

   　　盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为10.8/14.1/17.3 亿元，对应EPS 分别为2.18/2.84/3.49 元，对应PE 42/32/26 倍。

   　　考虑到公司是全球最大的人造石墨类负极生产商，未来在四川基地逐步投产后，成本效应将逐步显现，未来有望带动公司业绩持续高速增长，我们给予公司2021 年55x PE，对应目标价119.9 元，维持“强推”评级。

   　　风险提示：终端需求不及预期，上游原材料价格波动。