恩捷股份(002812)：业绩符合预期 高上限价回购股份彰显信心

事件：公司发布20 年报，2020 年营收42.83 亿，YOY+35.56%，归母净利润11.16 亿，YOY+31.27%；4Q20 营收17.02 亿，YOY+61.63%，归母净利润4.72 亿，YOY+116.51%；公司发布1Q21 业绩预告，预计归母净利润3.9-4.5 亿；公司公告，拟2-4 亿元回购公司股份用于股权激励或员工持股计划，回购价不超过180 元/股。

    20 年报和1Q21 业绩符合预期，产品供不应求加剧：公司20 年业绩符合预期，四季度增速出现显著拐点，今年年初以来出现明显供不应求态势，估算目前公司满产月出货量1.8 亿平+，随着新产线爬坡到位，月出货量有望达到2 亿平+；Q1 业绩基本符合预期，考虑到单品盈利能力并未有大幅变化，我们预计由于Q1 春节加班费用叠加上年终奖影响，费用率略升，但并不改变经营趋势。

    拟高上限价回购公司股份，彰显公司对未来发展的强大信心：公司拟用2-4 亿元回购公司股份用于股权激励或员工持股计划，回购价不高于180 元股，高于公司股价现价近50%，彰显公司对未来发展的强大信心。

    国际化巨头启航，强强联合加速海外市场：恩捷凭借工艺领先带来的显著成本优势快速成本国内湿法隔膜绝对龙头，19 年下半年海外湿法隔膜开始大批量供货，海外市占率开始加速提升。前期公司公告与日本帝人合作，标注着在恩捷低成本优势持续加强的趋势下，海外巨头选择强强联合而非扩大再生产进行激烈竞争，全球湿法隔膜进入了全球巨头联盟共赢的新阶段。

    国内在线涂覆新工艺率先应用，加速公司霸主地位：我们预计年中开始，公司在线涂覆生产线进入加速量产阶段，良率的大幅提升带来成本进一步快速下降，预计公司今年在国内湿法隔膜市占率60%以上，明年起市占率将进一步加速提升。

    干法领域携手龙头，快速完成版图扩张：公司与海外巨头celgard 联手进入干法隔膜市场，我们预计首批产能直接使用美国基地的设备，将干法隔膜先进的技术工艺与国内生产低成本优势迅速结合，一步到位完成隔膜市场版图。

    投资建议：我们预测，2021-2023 年公司营收分别为73.62 亿、105.74 亿、137.46 亿，YOY+72%、+44%、+30%，归母净利润分别为20.03 亿、30.

    50 亿、42.45 亿，YOY+71%、+53%、+51%。对应PE 分别为54.4X、35.7X、25.6X。公司远超行业平均水平的工艺能力、研发投入以及管理水平，确保产品和成本优势持续增强，同时全球布局加速，快速成为全球“动力+消费+储能”湿法隔膜龙头，成为新能源行业中典型的竞争力突出的成长股。公司拟回购股份进一步彰显对未来发展的信心，给予增持评级。

    风险提示：新能源汽车补贴政策不及预期，新能源汽车销量不及预期，行业扩产加速导致价格低于预期的风险，行业测算偏差风险