北新建材(000786)：业绩符合预期 平台化再进一步

事件描述

    北新建材发布2020 年报：2020 年实现营业收入168.03 亿元，同比增长26.12%；实现归属净利润28.60 亿元，同比增长548.28%；实现扣非净利润增速17.04%。四季度单季度实现收入增速34.80%，实现归属净利润增速88.97%，扣非净利润增速52.49%。

    事件评论

    下半年显著恢复，各板块齐头并进。2020 年石膏板、防水、龙骨业务实现收入109.4亿、32.9 亿元、19.6 亿，收入占比分别为65%、20%、12%，综合建材平台逐步显现。下半年石膏板、龙骨业务同比增长9.1%、37.8%，下半年业务快速恢复。

    1）石膏板市占率继续提升：公司全年实现销量20.15 亿平，同比增长2.49%，销量口径市场份额达到60.1%，较2019 年的59.2%继续提升，显示在竣工复苏与经济活动恢复下，公司销量快速恢复。石膏板均价略低于去年，主要系受疫情影响高端产品占比有所回落，石膏板毛利率同比提升，主要系石膏板单位销售成本降低。

    2）龙骨业务延续高速增长态势：2020 年龙骨收入19.6 亿元，同增27%，龙骨配套率提升策略持续见效。2020 年毛利率为24.7%，同比提升0.9pct。随着高端石膏板占比提升以及与地产工程等合作进一步密切，龙骨配套率有望进一步提升。

    3）防水板块业绩显著贡献：防水板块实现收入33 亿，实现净利润5.1 亿，并表净利润约为3.6 亿（70%并表），防水业务对公司业绩增厚显著，目前公司已经拥有10 个防水材料生产基地，并新成立子公司北新防水有限公司，整合持续推进。

    主业经营质量依旧优异，关注费用与增值税对盈利能力的影响。公司资产负债率为24%，较2019 年有所下降，应收账款周转天数为34 天，较2019 年有所提升，收现比、净现比分别为104%、61%，显著低于往年，主要系防水板块经营质量稍逊。全年期间费用率为13.0%，同比提升1.9pct，销售、管理、研发、财务费用率分别提升0.7、0.2、0.8、0.2pct，防水资产并表是费用率增加主要原因之一。2020年所得税率仅有9.5%，或与2019 年诉讼案带来相关递延所得税变动有关。

    平台化步伐再进一步，继续看好公司短期弹性与中期成长性。公司是具备稳固核心竞争力、长期成长确定性的优质龙头，同时也兼备短期业绩弹性。短期看，石膏板价格短期提价有望对全年业绩带来显著贡献；中期看，公司制定新一轮产业布局发展规划，计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50 亿平方米左右，配套进行100万吨龙骨产能布局，将粉料砂浆业务产能扩大至400 万吨，将防水材料产业基地发展至30 个、涂料产业基地发展至20 个，平台化步伐再进一步，中期成长确定性高。预计2021-2022 年业绩40、46 亿，对应估值19、17 倍，维持买入评级。

    风险提示

    1. 下游需求大幅下降；

    2. 行业新增产能大规模投放。