恩捷股份(002812)：业绩符合预期 动力消费齐增长

　　公司公告：2020 年实现营收、归上净利、扣非净利约42.8、11.2、9.9 亿元，同比增长35.6%、31.3%、31.6%。公司预计Q1 实现归上净利和扣非净利3.9-4.5和3.7-4.3 亿元，同比增长182.1-225.5%和251.3-308.2%。此外，公司拟使用2-4 亿元，以不超过180 元/股的价格回购公司股票，主要用于实施股权激励或员工持股计划，回购期限为2021 年3 月17 日起的12 个月内。

   　　2020 年业绩较快增长，21Q1 继续增长。2020 年业绩保持较快增长，主要系1）上海恩捷实现营收、净利润26.5、9.6 亿元，同比增长35.63%、11.26%；2）苏州捷力并表后新增盈利能力更强的消费类电池隔膜业务，自去年3 月并表后对上市公司贡献2.2 亿元利润；3）原有主业快速增长。21Q1 业绩同比高增长，主要系出货大幅增长；业绩环比基本持平，主要系1）CATL 出货占比提升，影响单平利润；2）费用计提较多。

   　　上海恩捷动力业务分析。2020 年上海恩捷出货约9.4 亿平，同比增长约18%，其中Q4 出货3.8 亿平，同比增长约46%，Q4 公司动力电池隔膜出货恢复快速增长。估算2020 年单平净利0.85 元，下半年超过0.9 元/平，主要系海外客户出货加速。21Q1 公司出货约5.4 亿平，同比增长225%，其中上海恩捷约4.3 亿平，同比增长225%；估算上海恩捷单平净利较20Q4 有所下滑，主要系1）CATL 出货规模较大，在公司出货占比6 成左右，影响单平利润；2）公司计提较多奖金、研发费用等。

   　　苏州捷力保持较强的盈利能力。2020 年捷力出货约2.5-2.6 亿平，其中Q4出货约0.8-0.9 亿平。估算Q4 归属上市公司利润接近0.9 亿元，预计Q4 单平净利在1 元左右，盈利能力较强，主要系消费类电池隔膜价格和盈利能力均维持在较强水平。此外，公司收购重庆钮米进一步强化在消费类电池隔膜布局。21Q1 捷力+纽米约1.1 亿平，去年同期还未完全并表，今年贡献业绩。

   　　继续扩张，在海外市场有望突破与放量。公司动力电池隔膜海内外客户持续放量，在今年底将具备40 亿平以上产能。同时，公司成功并购苏州捷力和钮米科技，强化消费电池隔膜领域布局，其中捷力产能4 亿平以上，钮米产能近1 亿平（工艺改造后达1.4 亿平）。此外，公司与celgard 合作，布局干法，形成隔膜全品类布局。

   　　投资建议。维持“强烈推荐-A”投资评级，调整目标价为140-145 元。

   　　风险提示：产能释放不达预期、海外客户开拓进展不及预期、竞争过于激烈导致盈利能力低于预期。