招商积余(001914)：物管板块稳健增长 盈利能力有所提升

期内业绩实现较快增长，核心物业板块增速符合预期。2020 年公司实现营业收入86.4 亿元，同比增长42.1%；实现归母净利润4.4 亿元，同比增长52.0%，与此前业绩预告公告的增速区间一致。期内归母净利润增速高于营收增速的主要原因在于：1、销售管理费用率由去年同期的7.5%降至4.8%，主要因公司的房地产项目清盘，销售代理等费用大幅降低所致；2、期内实现营业外收入为0.34 亿元，同比大幅增加，主要为疫情防控补贴。由于受疫情影响，资管板块对业绩的拖累较大，但公司核心的物管板块仍实现了强劲增长，全年实现归母净利润5.3 亿元，同比增长34.2%。考虑到2021 年疫情防控趋稳，公司资管业务的盈利将得到修复，叠加物管业务的高成长，全年业绩有望实现较高增长。

    物管板块规模盈利双双提升，非住宅业态拓展得力。期内公司在管项目数量增加240 个至1438 个，管理面积增加3824 万平方米至约1.91 亿平方米，同比增长25.1%。物管板块的毛利率较2019年提升了1.1 个百分点至11.0%。2020 年公司市场化拓展能力得以增强，新签合同额达24.6 亿元，同比增长11.2%，对大股东的依赖度进一步下降。期内公司在非住宅市场重点发力，非住业态新签合同金额达18.5 亿元，占比达75.2%。

    资管业务收入受疫情影响下滑，预计2021 年影响将淡化。期内公司资产管理业务实现营业收入4.34 亿元，同比下降了29.7%，主要因受疫情影响，购物中心经营、酒店出租及其他持有型物业收入减少，以及租金减免导致的收入减少所致。当前公司在管商业项目26 个，管理面积136 万平米，总体出租率为95%。当前公司资产管理业务客流量已逐步恢复，我们预计2021 年疫情对公司资管业务的影响将逐步淡化。

    下调盈利预测和目标价，维持买入评级。我们调整公司2021-2023年EPS 至0.58/0.81/1.14 元（原预测2021-2022 年为0.73/0.96元）。考虑到可比公司2021 年的平均PE 估值为41X，给予公司同样的估值水平，调整目标价至23.78 元（原目标价为35.77 元）。

    风险提示：外拓不及预期；物管业务利润率提升不及预期。