太阳纸业(002078)：发布新一轮激励计划 员工利益再绑定 奠定长远发展基础

投资要点：

    公司公告限制性股票激励计划：拟通过定向增发方式以8.45 元/股授予激励对象1219 人不超过6287.20 万股（占总股本的2.4%）。业绩考核目标为以2020 年扣非归母净利润为基数， 2021/2022/2023 年扣非归母净利润增长率不低于30%/40%/50%。预计2021/2022/2023/2024 年需摊销的激励费用为1.69/1.21/0.36/0.05 亿元，合计3.32亿元；本次股权激励产生的成本将在经常性损益中列支。

    此次激励面向老挝、广西、颜店等新基地员工，激励范围扩大，分享公司成长红利。公司上轮激励实施为2017 年，之后老挝基地、广西基地、颜店基地积极建设，并逐步投产，老挝基地分别于2018 年、2019 年、2020 年投产30 万吨溶解浆、40 万吨废纸浆和80万吨箱板瓦楞纸；广西基地将于2021 年建成55 万吨文化纸、15 万吨生活用纸、80 万吨化学浆和60 万吨化机浆；颜店基地2020 年投产45 万吨文化纸和14 万吨特种纸。新基地大量新产能投产，公司新提拔大量中层核心骨干，为充分调动员工积极性，将公司利益与员工利益绑定，推出新一轮激励，此次激励对象1219 人（2014 年、2017 年激励分别覆盖179、674 人），激励范围进一步扩大，占2019 年末总员工的12%。由于此次激励覆盖范围更广，公司制定激励目标相对保守，保证公司享受公司成长红利。

    公司新产能如期投放，广西项目持续稳步推进，构建成长属性。公司新产能如期投放：老挝80 万吨箱板瓦楞纸纸机分别于2020 年12 月11 日、2021 年1 月10 日开机；山东本部45 万吨文化纸纸机于2020 年11 月20 日开机、7 万吨特种纸纸机于2021 年1 月8日开机，自2021Q1 起开始贡献量的增长；广西一期项目（55 万吨文化纸+15 万吨生活用纸+80 万吨化学浆+60 万吨化机浆）稳步推进，预计将在2021 年Q4 起逐步投产。

    文化纸受益供需偏紧，成本上涨顺利向成品纸价格传导；溶解浆盈利修复。近期木浆外盘报价大幅上涨，针叶浆银星报价上调至900 美元/吨（2020 年内最低565 美元/吨），阔叶浆明星上调至730 美元/吨（2020 年内最低455 美元/吨）。公司木浆库存约4 个月，低价原材料储备充足；自有木浆产能包括90 万吨化机浆和10 万吨化学浆，有效缓解外购浆成本上行压力。文化纸大幅提价，根据纸业联讯数据，双胶纸与铜版纸自去年底（2020年12 月末）已累计提涨1731 元/吨、1801 元/吨，4 月有望继续提价500-700 元/吨。

    随木浆、粘胶短纤价格上涨，溶解浆价格自底部已反弹2200 元/吨至7500 元/吨，公司80 万吨溶解浆盈利大幅提升。

    2021 年外废配额已归零，公司原材料优势及海外成品箱板纸优势将充分显现。2021 年起全面禁止外废进口，国废供给紧张格局已定，未来国废价格有望继续推涨成品纸价格。

    公司国内160 万吨箱板瓦楞纸对应的原材料优势突出，现拥有40 万吨半化学浆、10 万吨木屑浆、40 万吨老挝废纸浆、20 万吨本色浆产能，合计废纸系原料纤维自给产能110万吨（2019 年箱板瓦楞纸产能140 万吨），自产原材料充足且生产成本稳定。老挝80 万吨高端箱板瓦楞纸项目投产，国内高端成品纸因原材料紧缺供给不足，海外成品纸享受外废红利，成本优势与产品质量优势突出。

    公司管理能力为行业标杆，具有成长属性的造纸龙头，维持增持。公司是具有成长股属性的周期造纸龙头企业，同时也是造纸企业管理和激励标杆。维持2020-2022 年归母净利预测为19.70 亿元、35.72 亿元和47.37 亿元，目前股价对应2020-2022 年PE 分别为20 倍、11 倍和8 倍，维持增持。