良品铺子(603719)年报点评报告：21Q4线上京东天猫渠道已趋于均衡 线下改善恢复显着

　　事件：2020 年公司营业收入78.94 亿元，同增2.32%；归属于母公司的净利润为3.44 亿元，同增0.95%。20Q1-Q4 分别实现营收19.09 亿元、17.01亿元、19.20 亿元、23.64 亿元，分别变动4.16%、1.77%、-1.82%、4.83%。

   　　归母净利润Q1-Q4 分别为0.88 亿元、0.73 亿元、1.03 亿元、0.80 亿元，分别变动-19.43%、-15.19%、-13.83%、208.20%。

   　　收入端：线上线下销售逐步恢复，线上营收40 亿元，同增8.35%，占总营收50.68%；线下中加盟批发营收18.6 亿元，同减2.78%，加盟辅助管理营收3.7 亿元，同增0.04%，直营业务12.3 亿元，同减14.1%，团购业务1.0亿元，同增38.77%。分季度看，线下收入各季度销售分别同增-12.19%、-10.03%、-2.60%、1.67%；线上业务分别变动23.48%、13.91%、-1.97%、2.6%。

   　　产品品牌端：①公司持续产品全覆盖，打造品牌化高端零食。截至报告期末公司全渠道SKU 有1,256 个，较2019 年末的1400 余种有所精简。公司全年全渠道终端零售额超过1,000 万元的SKU 有275 个，覆盖13 个物理品类，其中新品SKU 有38 个。②公司重视健康食品的需求趋势，深耕细分市场，以用户的细分需求为导向重构产品矩阵。2020 年公司旗下儿童零食共有200 多个SKU，全年全渠道实现收入达2.23 亿，销售净利润2,540.98万元；公司的健身零食20 年共计上市21 款新品，全年全渠道终端销售额1.08 亿元。③公司不断加大产品专利技术研发，蛋白代餐奶昔的“三重控糖”国家专利技术以及中温灭菌工艺及良品风味调味料独家专利实现了行业领先。

   　　渠道端：线上平台电商精细化运营，线下全国化布局拓展顺利。①线上方面，1）天猫客单价提升，京东增收超50%。天猫旗舰店的会员访客占比、会员购买占比均位列天猫平台行业领先地位，客单价同增 8%，京东自营平台优质用户占比逐步扩大，销售收入同比增长50%。2）公司稳站风口，全面开启直播内容营销，在天猫、京东二大平台实现直播销售额 2.5 亿元。

   　　3）运营社交电商成果初显。报告期内，社交电商全渠道累计终端销售额1.23 亿。②线下，1）公司进一步加快全国化布局。门店总数达到 2,701 家，较2019 年净增 285 家，拓店速度加快。其中直营门店750 家，增加156家，净增32 家，加盟门店1951 家，增加482 家，净增253 家。2）开展门店+业务，加速布局“门店+”私域流量。围绕微信生态，先后上线微商城、导购通、私域直播等多款小程序工具。

   　　投资建议：

   　　公司定位细分需求全方位打造产品矩阵，以用户的细分需求为导向进行产品创新，全渠道布局高端零食占领用户心智。同时新开展了在抖音、快手社交平台的电商业务，预计21 年进一步放量，线上线上各渠道业务四季度已逐步向好。基于此，我们调整21/22 年公司实现归母净利润4.95/5.84亿元（20Q3 原预测值4.08/4.95 亿元），PE 倍数分别为39x/33x，维持“买入”评级。

   　　风险提示：产品推广不及预期；营收增长不及预期；线上新电商业务拓展不及预期；食品安全风险