华兰生物(002007)：业绩增长稳健 流感疫苗放量迅速

　　事件：2020 年公司实现营业收入50.23 亿元，同比增长35.76%，归母净利润16.13 亿元，同比增长25.69%，扣非后净利润14.78 亿元，同比增长28.83%。分季度来看，公司单Q4 实现营收19.50 亿元（+84%，环比Q3+16%），归母净利润6.49 亿元（+103%，环比Q3+43%），呈现第四季度加速增长态势。

    三项费用率总和随销售收入增长有所增加。2020 年公司销售费用10.76 亿元，同比增长106.66%，主要因为本期推广咨询费随销售收入的增长而增加；管理费用2.53 亿元，同比增长16.24%；财务费用-1091 万元，同比下降388.05%，主要系本期存款类理财收益增加所致。三项费用率总和为26.23%，与2019 年费用率总和20.05%相比上升6.18pp。

    流感疫苗批签发量高速增长。2020 年度疫苗公司实现营业收入24.26 亿元，同比增长131.27%，净利润9.25 亿元，同比增长146.67%。流感疫苗全年共批签发2315 万支（同比+79%，占整体流感疫苗比例40%），其中四价疫苗共批签发2062 万支（同比+147%，占整体四价流感疫苗比例61%）。新冠疫情助推常态化抗流感格局的形成，我们预计2021 年公司的流感疫苗业绩将继续保持快速增长。

    血液制品业务有望温和回升。2020 年公司血液制品业务实现收入25.91 亿元，同比下降1.99%，其中人血白蛋白收入同比下降2.22%，静丙同比下降7.49%，其他血液制品同比增长4.63%。血液制品业务毛利率为57.12%，同比降低0.02%。我们预计血液制品全球市场20 年受到疫情影响采浆量有所下滑，21 年行业景气度将温和提升。公司克服疫情困难，20 年采浆量达到与19 年基本持平的水平，我们认为2021 年公司血制品业务有望恢复10%左右的增长，后续将持续关注浆量恢复情况以及主要产品价格情况。

    单抗研发管线稳步推进。公司目前共有7 个单抗品种取得临床试验批件，其中阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗正开展III 期临床研究，德尼单抗、帕尼单抗和伊匹单抗已进入I 期临床研究。我们认为公司单抗药物研发进展正在稳步推进，有望为公司培育新的利润增长点。

    盈利预测。预计2021-2023 年归母净利润分别为21.29、28.86、34.88 亿元，对应EPS 分别为1.17、1.58、1.91 元。考虑公司所处细分领域的高景气，以及可比公司估值，给予 2021 年35X-40X 的PE，对应合理价值区间为40.95-46.80 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示：单采浆站监管风险，毛利率下降，产品安全性导致的潜在风险。