三友化工(600409)：20Q4业绩大幅向好 新一轮资本开支周期开启

核心观点：

    公司发布2020 年报。公司20 年实现营收177.80 亿元，同比下降13.33%，实现归母净利润7.17 亿元，同比增长5.00%。单季度看，公司20Q4 实现营收52.00 亿元，同比增长3.23%，实现归母净利润6.85 亿元，同比增长341.26%。

    主导产品价格同比涨跌互现、环比上涨；销量环比平稳。分产品看，20Q4 纯碱营收11.62 亿元，粘胶短纤营收19.79 亿元，烧碱营收1.85亿元，PVC 营收9.99 亿元， DMC 营收2.75 亿元。（1）Q4 纯碱、粘胶短纤、烧碱、PVC、DMC 销量环比变动幅度分别为-5.0%、3.4%、-2.8%、3.4%、-6.8%，同比变动幅度分别为-5.0%、-5.2%、12.0%、8.9%、-3.2%。（2）Q4 纯碱、粘胶短纤、烧碱、PVC、DMC 销售均价环比变动幅度分别为9.7%、12.9%、5.5%、17.6%、29.1%，同比变动幅度分别为-4.2%、-2.5%、-41.2%、40.2%、25.4%。（3）Q4 主要原材料原盐、原煤、石灰石、浆粕、电石、硅块、甲醇采购均价环比变动幅度分别为12.4%、0.1%、7.8%、0.5%、22.7%、15.3%、20.5%，同比变动幅度分别为-7.1%、0.7%、-1.7%、-17.7%、16.9%、8.8%、-11.5%。

    新一轮资本开支有望开启成长周期。公司同时公告3 个投资项目：20万吨/年新溶剂法绿色纤维素纤维项目（一期），20 万吨有机硅扩建工程项目，热电联产项目，项目投资额分别为16.35 亿元、9.75 亿元和4.52 亿元，新一轮资本开支有望开启公司成长周期。

    盈利预测与投资建议。我们预计21-23 年公司每股收益分别为1.15 元、1.32 元、1.45 元，当前股价对应市盈率为10 倍、9 倍、8 倍，参考可比上市公司估值水平，综合考虑公司业务结构及业绩增速，对于公司2021 年每股收益给予14 倍PE 估值，对应公司合理价值为16.05 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。原材料价格大幅波动；主营产品价格下跌；重大环保、安全生产事故。