京东方A(000725)：Q1超预期 面板龙头王者归来

　　事项：

   　　公司2020 年实现营收1355.5 亿，同比增长16.8%，归母净利润50.36 亿，同比增长162.5%，扣非归母净利润26.7 亿。经营性净现金流392.5 亿，同比增长50.5%。同时预告21 年Q1 归母净利润50-52 亿。

   　　评论：

   　　20 年报符合预期，21Q1 业绩大超预期，面板龙头业绩弹性凸显。公司Q4 归母净利润25.6 亿，21Q 归母利润中值51 亿。公司Q4 计提资产减值损失15 亿，实际扣非归母净利润17.8 亿，Q1 预估非经常性损益不超过10 亿，剔除非经常性因素影响环比增长强劲，单季度净利率测算已经超过10%。考虑Q1 面板均价较Q4 涨幅约10%左右，利润弹性超预期，考虑当前面板价格仍在持续上涨，预期Q2 及下半年业绩有望继续加速上行。

   　　LCD 市场份额坐稳第一，“1+4+N”航母事业群扬帆起航。公司20 年显示器件销售逆势增长，全年销量同比增长18%， LCD 智能手机、平板电脑、笔记本电脑、显示器、电视五大主流产品显示屏出货量和销售面积市占率稳居全球第一；创新应用产品销量同比增长超60%，销售面积同比增长超70%，其中穿戴、ESL、电子标牌、拼接、IoT 金融应用市占率居全球第一；柔性OLED产品出货实现突破，全年出货量同比增长超100%。整机3C 产品65 英寸以上销量同比增长超15%，TV 整机中国区销量同比增长超145%。

   　　自建收购并举，产能规模稳健扩张。公司200 亿定增方案已经受理，主要用于收购武汉京东方24.06%的股权、增资建设京东方重庆AMOLED（柔性）产线等。武汉京东方已经开始盈利，增资收购有望显著增厚公司盈利。柔性OLED是目前下一代显示技术的主流解决方案，消费电子可穿戴以及车载显示等新型应用领域需求庞大。本次增资有望进一步扩大国产柔性OLED 产能，缩小与韩厂差距，在下一代显示技术革命中立于不败之地。公司20 年完成中电熊猫南京8.5 代和成都8.6 代液晶产线收购，进一步丰富了产品种类及产能优势。

   　　分红比例提升，现金奶牛特征显现。公司拟现金分红34.77 亿，创历史新高，考虑公司前期回购20 亿，实际股东回报超过20 年净利润，公司资本开支未来有望逐渐回落，20 年公司实现经营性净现金流392.5 亿，伴随老产线折旧结束，未来自由现金流有望大幅改善，分红比例有望持续提升。

   　　长周期看LCD 面板难以回到过剩状态，紧平衡或为新常态。LCD 新增产能投资高峰已过，国内厂商的高世代线技术全球领先，资本和技术壁垒大幅提高扩产门槛，而国内亦在收紧面板投资审批，TCL 科技的广州T9 审批周期长表明政府决策审慎，高世代线400 亿以上的投资门槛缺乏政府支持难以推进。可预见的2-3 年内国内无大量新增产线投资，即便当前价格下韩厂暂缓退出，行业供给依然偏紧，需求侧大尺寸化趋势确立，LCD 作为最具性价比优势的显示技术将长期稳定存在，mini/micro 直显、大屏oled、激光显示技术颠覆LCD行业不具备成本优势。行业长期看有望从当前的供不应求转向供需紧平衡，国内两家龙头厂商有望凭借先进产线和规模优势获取超额利润率，盈利中枢显著提升。

   　　短周期看供需依然偏紧，全年看面板价格有望持续上涨，业绩环比持续增长可期。展望全年看，行业需求依然旺盛，疫情改变社会模式，显示需求持续向好，IT 类需求维持强势，电视大尺寸趋势加速，车载商显等新场景加速渗透。

   　　供给侧新产线爬坡增量有限，驱动IC 和玻璃缺货制约行业有效供给，龙头厂商供应链稳定份额加速集中，全年面板价格有望维持温和上涨态势。

   　　盈利预测、估值及投资评级：面板价格持续超预期上涨，LCD 供给集中度进一步提升，行业格局改善提升ROE 盈利中枢。京东方作为面板龙头有望享受行业周期回升红利，考虑当前面板价格超预期上涨及本次定增，我们将公司21-22 年EPS 预测由0.35/0.4 元上调为0.6/0.65 元，新增23 年EPS 预测0.75元，我们认为随着行业竞争格局改善，京东方ROE 中枢回升，估值体系由PB切向PE，参考历史估值水平，给予2021 年15-18X 估值，对应目标价区间9-10.8元，维持“强推”评级。

   　　风险提示：LCD 面板价格下滑，下游需求不及预期，OLED 新技术研发不及预期，OLED 产能爬坡不及预期。