三峡水利(600116)：来水限制自发电量表现 售电主业受益经济复苏

　　事件描述

   　　公司披露2021 年一季度经营数据：2021 年1-3 月份，公司完成发电量3.3448 亿千瓦时，同比下降29.67%；同期完成上网电量3.2970 亿千瓦时，同比下降29.98%。

   　　事件评论

   　　来水限制自发电量规模，重组资产表现优于存量。2021 年一季度，公司下属电站累计完成发电量3.3448 亿千瓦时，同比下降29.67%，其中长江中游电站出力下滑明显：公司重庆地区水电发电量同比下降30.22%至3.2897 亿千瓦时，而位于长江上游云南地区水电的发电量同比增加32.45%。同期，公司资产重组后新纳入的石板水、石堤水等电站合计完成发电量2.7699 亿千瓦时，同比下降15.59%，降幅优于原有资产。一季度公司发电量出现同比下滑，我们认为一方面系受限于上游来水减少，同时另一方面系去年来水丰沛基数较高，公司购电成本或有所增加。

   　　宏观经济景气复苏，“量价齐升”引领业绩增长。据人民银行4 月13 日披露，我国3 月末社会融资规模存量达到294.55 万亿元，同比增长12.3%，其中对实体经济发放的人民币贷款余额为179.51 万亿元，同比增长13%，一季度我国宏观经济景气持续复苏。公司作为重庆地方电网企业，有望率先受益于旺盛用电需求，公司一季度完成售电量31.1687 亿千瓦时，同比增长17.72%，同期售电均价达到0.4187 元/千瓦时，相较去年同期0.4166 元/千瓦时同比增长0.50%，我们认为“量价齐升”将引领公司一季度业绩增长。

   　　集团唯一配售电平台，中长期量化目标明确。三峡集团对于公司的定位即集团体内“唯一的以配售电为主业的上市平台”，“十四五”期间公司整体定位和战略势必将逐渐清晰地呈现。虽然目前公司“十四五”规划尚需股东大会审议，但可以预见配售电、综合能源、新能源三大业务将成为公司主要发力领域。按照公司提出的近期和中期目标：2021 年计划完成销售电量120.92 亿千瓦时，实现营业收入107 亿元；力争到2025 年公司销售电量超过1000 亿千瓦时，总资产超过320 亿元，较2020 年底总资产增长超64%，营业收入超过150 亿元，较2020 年水平增长超285%，公司“十四五”发展空间值得期待。

   　　盈利预测与估值：预计公司2021-2023 年EPS 为0.47 元、0.55 元和0.61 元，对应PE 分别为19.30 倍、16.58 倍和14.82 倍，维持公司“买入”评级。

   　　风险提示

   　　1. 来水不及预期风险；

   　　2. 配售电业务开展不及预期风险。