今世缘(603369)：20年稳健收官 势能向上 未来可期

20 年年稳健收官，十四五发展动能充足

    4.18 日发布20 年年报，20 年营收51.2 亿（同比+5.1%），归母净利15.7亿（同比+7.5%），扣非净利15.6 亿（同比+8.3%），业绩表现符合预期（前次业绩预告归母净利15.5 亿左右），其中Q4 单季度实现营收/归母净利9.3/2.5 亿元，YOY+22.2%/+54.3%，春节错位背景下仍实现收入稳健增长及利润的快速增长。展望未来，公司“十四五”规划提出百亿营收（争取150 亿元）目标，战略清晰，势能向上，未来可期，我们预计公司21-23 年EPS 为1.58/1.98/2.46 元，维持“买入”评级。

    特A+类保持较快增长，结构升级下净利率同比+0.7pct分产品看，2020 年公司特A+类/特A 类/A 类/B 类/C 类/D 类产品收入分别同比增长13.0%/-1.7%/-19.3%/-5.2%/-8.6%/-25.0%。受益于江苏省内消费升级加速，以国缘V 系列、对开、四开为代表的特A+类产品收入占比同比提高4.5pct 至60.2%，其中V 系列20 年收入同比增长超过50%。V 系列逐步放量、四开升级迭代有望为公司成长注入新动能。利润端，公司20 年毛利率同比-1.7pct 至71.1%，销售费率同比-0.4pct 至17.1%，管理费率同比+0.2pct 至4.5%，结构升级下20 年归母净利率同比+0.7pct 至30.6%。

    省内市场全面精耕，省外市场开拓顺利

    分区域看，20 年公司淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区收入分别同比增长2.2%/3.5%/1.2%/9.4%/6.1%/15.6%，南京、淮安市场继续保持高增长势头，苏中、苏南拓展空间仍大，未来将进一步加大苏南、苏中县区市场的培育布局、资源投入及渠道建设，有望接力淮安、南京成为增长主力。省外扩张由粗放式向样板式转型，公司加大对山东、浙江等省外市场的开拓力度。20年省外实现收入3.3 亿，同比+6.2%，收入占比同比+0.1pct 至6.5%，同期省外经销商数量同比净增123 个至548 个，省外市场开拓进展顺利。

    公司长期增长动能足，维持“买入”评级

    20 年公司在疫情冲击下白酒主业实现稳健发展，20 年下半年快速恢复实现利润高增，“特A+类”产品销售态势良好，“品牌+渠道”双轮驱动营销战略得以验证。展望“十四五”，公司21 年目标营收59 亿（争取66 亿），目标净利润18 亿（争取19 亿），在“十四五”百亿营收（争取150 亿元）目标指引下，公司产品升级、渠道拓展持续推进，营收及利润或将延续增长态势，我们上调盈利预测，预计21-22 年EPS 为1.58/1.98 元（前次1.55/1.94 元），预计23 年EPS 为2.46 元，参考可比21 年平均PE 43x（Wind 一致预期），给予其21 年43x PE，目标价67.94 元（前次79.05 元），维持“买入”。

    风险提示：市场竞争加剧、市场需求不达预期的风险、食品安全问题。