深度*公司*塔牌集团(002233)：销量同比大幅改善 基数原因毛利率下滑

　　公司发布 2021 年一季报，一季度营收 15.0 亿元，同增 51.4%；归母净利3.5 亿元，同增 8.8%；EPS0.30，同增 11.1%。一季报表现基本符合预期。

   　　支撑评级的要点

   　　基数原因毛利率下滑，投资收益与公允价值变动增厚收益：2021Q1 公司毛利率 32.3%(-21.3pct)，主要为价格同比下降所致，2020Q1 公司水泥销售价格达到历史高位基数较高。投资收益 0.53 亿(+35.1%)主要为转让混凝土搅拌站股权所得；公允价值变动 0.64 亿(+287.0%)，进一步增厚公司利润。

   　　销量大幅增长，基本符合预期，价格环比复苏：预计公司 2021Q1 销量约为 467.0 万吨（+260.8 万吨），单价 320.0 元（-160.0 元），吨成本 210.0元（+0.0 元）；吨毛利 110.0 元（-160.0）；吨净利 75.3 元（-81.5）。2021Q1价格环比 2020Q4 有所回升，成本受煤炭价格上涨同步提升，基数原因吨毛利同比下降环比小幅提升。2021Q1 日均出货量 5.2 万吨，同比大幅改善，比 2019Q1 也增加 86.7 万吨，基本符合预期。一方面是万吨二线完全达产另一方面是 2020Q1 疫情下低基数所致。随着施工需求逐步进入旺季，预计 2020Q2 相比 Q1 仍将有较大增长。

   　　区域需求旺盛，景气度平稳向好，看好 2021 年量价同步改善：2021Q1公司所在广东和福建省水泥行业景气稳定向上，产能投放带来的价格冲击逐步缓解，区域需求保持旺盛。预计 2021 年万吨二线仍将继续为公司贡献销售增量，全年均价有望在 2020 年低基数基础上明显提升。

   　　估值

   　　公司一季报表现基本符合预期，我们维持原有预测。预计 2021-2023 年，公司营收分别为 72.2、76.7、81.3 亿元；归母净利润分别为 19.0、20.6、22.0 亿元；EPS 为 1.60、1.72、1.84 元，维持公司买入评级。

   　　评级面临的主要风险

   　　广西产能投放冲击珠三角市场，福建新产能冲击粤东闽南市场，扶贫导致农村需求退坡，粤东地产需求疲软。