东风股份(601515)：经营稳步回暖 大包装大消费布局可期

　　事件：

   　　公司公告年报，2020 年实现营业收入30.69 亿元，同比下降3.26%；归母净利润5.47 亿元，同比增长32.91%；扣非净利同比增长30.4%。

   　　评论：

   　　1、经营环比持续复苏，医药包装快速发展

   　　Q4 单季，公司收入同比增长13.3%，环比增速持续复苏。在“大包装与大消费产业双轮驱动发展”的战略转型指导下，2020 年烟标、纸品收入分别同比减少8.9%、18.3%，医药包装收入同比大增105.5%。烟标业务整体稳定发展，参加30 家烟草客户发起的122 个项目投标，依托良好的企业资质、生产管理服务能力及成本控制优势，合计中标项目51 个，其中包括“云烟”、“芙蓉王”、“双喜”、“兰州”、“黄金叶”等知名卷烟品牌，并通过招投标新增客户河南中烟工业有限责任公司，中标其8 款产品。医药包装通过对千叶药包、首键药包、华健药包的并购，药包布局初步成型。大消费产业积极推进乳制品、消费投资基金、电子烟及新型烟草制品等产业布局，培育新的增长点。

   　　2、烟标拖累综合毛利率下降，现金流有所改善全年综合毛利率同比下降3.6pct 至37.1%，主要因烟标、纸品毛利率有所下降，较19 年分别同比下降3.2pct、3.6pct，医药包装、基膜业务毛利率分别同比提升6.1pct、12pct。同时，由于投资收益增加、资产减值损失减少，带动全年净利率同比升4.4pct 至17.7%。现金流方面，货款回笼以及支付各项税费减少带动2020年经营活动现金流量净额同比增长70.3%。Q4 单季来看，毛利率同比降6.3pct至35.5%，销售、管理+研发、财务费用率分别同比变动+1.1pct、-0.9pct、-0.8pct，单季净利率20.3%；Q4 单季经营活动现金流量净额同比增长84.7%。

   　　3、大包装+大消费双轮驱动，维持“强烈推荐-A”评级公司作为国内烟标印刷行业的领先企业，已形成以烟标印刷包装为核心，涵盖医药包装、食品包装、酒包装等中高端印刷包装产品的业务体系，积极发展乳制品、消费投资基金、电子烟及新型烟草制品等领域布局，未来新业务发展值得期待。

   　　预计公司2021~2022 年净利润分别为6.05 亿元、6.79 亿元，同比分别增长10%、12%，目前股价对应2021 年PE 为13x，维持“强烈推荐-A”评级。

   　　风险提示：烟标业务竞争加剧，新业务进展不及预期