合盛硅业(603260)：2020年业绩符合预期 1Q21超预期 看好基本面持续改善

　　2020 年业绩符合我们预期，1Q21 业绩小幅超我们预期公司公布 2020 年业绩：收入 89.68 亿元，YoY +0.3%（调整后口径）；归母净利润 14.04 亿元，YoY +27.7%（调整后口径），对应每股盈利 1.50元，基本符合预期。此外，公司公布 1Q21 业绩：收入 32.76 亿元，YoY +76.2%；归母净利润 9.01 亿元，YoY +261.3%，对应每股盈利 0.96元，小幅超我们预期，主要系产品量价齐升超预期。

   　　经营层面，2020 年受疫情影响，公司工业硅产量/销量下滑12.4%/25.9%至 49.5/36.65 万吨（自用量增加导致销量下滑幅度更大），有机硅在鄯善基地 10 万吨 DMC 投产后大幅增加。值得注意的是，公司 1Q21 工业硅产、销、自用量分别为 20.8/11.8/4.2 万吨，大幅提升和改善。公司同时披露了鄯善基地 20 万吨有机硅 DMC 项目规划，拟投资 43.8 亿元，我们认为公司有望进一步强化有机硅龙头地位。

   　　发展趋势

   　　行业扩张进度低于预期，有机硅展望从中性转为乐观，有机硅价格或维持高位震荡。展望 2021 年，行业新增产能进度低于预期，我们预计 2021 年有机硅行业新增产能仅为合盛 40 万吨单体。基于此计算，2021 年有机硅行业实际产能增幅为 11%，我们预计产量增幅在 5%左右，供给增量低于市场预期，因而我们对于行业展望转为乐观。价格方面，1Q21 有机硅 DMC 均价为 2.31 万元/吨，尽管环比下滑 6%，但是同比大涨 29%。3 月中旬至今有机硅价格横盘维持在 2.9 万元/吨，基于目前的行业供需格局，我们认为 2Q 有机硅价格有望维持在2.5-3.0 万元/吨。

   　　碳中和背景下，工业硅的景气度或再超预期。有机硅、多晶硅需求快速增长，硅铝合金需求触底反弹，我们预计工业硅有望进入三年的向上周期。而中国碳中和的时代背景下，工业硅新增产能受限更大，同时光伏需求更为强劲，我们认为行业景气度可能超预期。工业硅的生产过程需要消耗 1.3kwh 的电力，折合排放二氧化碳 11 吨左右，是化工品中碳排放压力较大的产品。十三五期间新疆、云南地区已经对工业硅总量进行控制，未来这一趋势可能继续趋严。从需求端来看，碳排放控制有望加速光伏等清洁能源对传统火电的替代，我们预计硅料需求的增长可能再超预期。短期来看，受丰水期供应阶段性增加影响，工业硅价格 3 月末至今下调 800 元/吨左右，我们认为这是周期性的季节变化，维持对全年乐观预期。

   　　盈利预测与估值

   　　有机硅展望乐观，工业硅迎量价齐升，我们上调公司 2021/2022 年盈利预测 7.2%/5.3%至 32.39/36.95 亿元，当前股价对应 2021/2022 年14/12 倍市盈率。我们小幅上调公司目标价 5.5%至 58.0 元，对应 17/15倍 2021/2022 年市盈率，较当前股价有 23%的上行空间，维持跑赢行业评级。

   　　风险

   　　宏观经济下行；有机硅扩产速度过快；公司项目进度低于预期。