盐津铺子(002847)：Q1高增符合预期 新三年发展底气足

　　事件：2021 年一季度公司实现收入5.92 亿元，同比增长27.45%，实现归母净利润0.82 亿元，同比增长43.41%，实现扣非归母净利润0.68 亿元，同比增长67.64%。

   　　品类扩张+渠道开拓驱动公司Q1 业绩延续高增。21Q1 公司收入增速为27.45%，除受益于春节后移因素之外，收入快增主要是公司产品矩阵多点开花，深海零食等新品渐次贡献增量，同时中岛全国化持续扩张（预计新开1000 家以上）。21Q1 公司归母净利润增速为43.41%，延续此前快速增长势头，且盈利能力在高基数之下继续提升，验证公司新品培育及降本增效能力。

   　　新品增利、降本增效，盈利能力持续提升。公司21Q1 毛利率为44.02%，同比提升3.59pct，主要是公司新品培育持续走向成熟，以及销量增加之下生产效率提升。21Q1 期间费用率为30.16%，同比提升1.51pct，其中销售费用率为21.97%，同比下降0.57pct，规模效应继续显现，管理费用率为7.49%，同比提升2.13pct，主要是加大产品研发投入所致，财务费用率为0.71%，同比下降0.05pct。21Q1 净利率为14.17%，同比提升1.82pct，盈利能力持续提升。21Q1 公司经营净现金流0.3 亿元，同比下降74.0%，主要是旺季后移支付货款较多所致。

   　　股权激励彰显进取信心，第二个三年规划谋新篇。公司3 月推出股权激励，考核目标为2021-2023 年收入和扣非净利润复合增速分别约27%和42%，公司底气来自于公司18-20 年第一个三年规划实施效果超预期，产品矩阵、渠道矩阵、区域矩阵已打造成型，因此公司希望在发展机遇期抢抓行业红利。因此我们认为该目标既具备充足基础，又彰显公司扩张份额的进取决心。展望未来，品类扩张和渠道开拓将共同驱动公司成长，品类方面，公司未来将推行大单品战略，聚焦咸味零食和甜味零食12-15 款大单品；渠道方面，公司深耕线下商超，双岛战略效果显著，目前预计已达1.7 万家，未来几年有望每年增加5000 家以上，全国中岛天花板我们预计在5 万家以上，中长期空间充足。我们认为，品类红利+渠道开拓将驱动公司收入保持快速增长，同时规模效应将带动净利率持续提升，股权激励目标将指引公司在新三年规划中继续快速成长。

   　　投资建议：维持“买入”评级。我们调整盈利预测，预计公司2021-2023年营业收入分别为25.22/32.06/40.41 亿元， 同比增长28.75%/27.10%/26.05%；净利润分别为3.44/4.88/6.99 亿元，同比增长42.41%/41.82%/43.10%，对应EPS 分别为2.66/3.77/5.40 元（21-22 年前值为2.69/3.82 元），对应21 年、22 年PE 分别为51、36 倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示：全球疫情持续扩散；市场竞争加剧；食品品质事故。