中芯国际(688981)：成熟制程缺货涨价 翻盘公司保守指引

　　业绩简评

   　　中芯国际5 月13 日公布一季度营收11 亿美元，12%环比增长，22%同比增长。23%毛利率及14%净利率皆优于市场预期及之前季度指引。公司预期2021 年二季度营收12.9-13.1 亿美元，17-19%环比增长，明显优于其他晶圆代工同业近10 个点及优于市场预期近21 个点，毛利率提高到25-27%，大幅高于市场预期近9 个点。

   　　经营分析

   　　中芯为何在一个季度后，大幅翻盘之前给分析师过度保守的指引？我们归因于: 1) 晶圆代工8“特殊工艺及12”成熟制程产能短缺严重，中芯国际代工价格在上半年环比增加近10 个点，同比增加近15%；2）中芯因NOR，感测器，及同业LCD／OLED 驱动IC 的产能排挤外溢效应需求，让中芯12“成熟制程一季度营收同比大幅增长达32%，多拿下全球近2 个点的份额；3）全球供应链采购经理人因短料芯片缺货严重而重复下单。这三个原因预期将让公司今年美元营收同比增长超过30%，人民币营收增长超20%，平均毛利率达25%，远高于公司上季度给的指引 (2021 年营收同比增长5-9%，毛利率约15%)。

   　　投资建议

   　　虽然我们调高2021/2022 EPS 近倍从0.30/0.38 到0.75/0.79 人民币，但A股P/E 估值偏高，在2021/2022/2023E 达75/71/65x, PB 达4.1/3.9/3.7x，我们维持中芯目标价格66 元，并保持“增持” 的投资建议。

   　　风险提示

   　　美国商务部对中芯国际技术，设备，材料，耗材封锁而停产的风险，短期折旧费用飙升及现金流短缺的风险， 明年因疫情趋缓而影响在家六机 (笔电，Chromebook, 平板, LCD/OLED TV, 游戏机，大尺寸手机) 需求的风险。