公牛集团(603195)2020年报2021年一季报点评：产品结构优化 盈利质量更上层楼

　　2020 年业绩维持稳健，2021Q1 收入同比大增

   　　2020FY 收入100.51 亿元，同比增长0.1%；净利润23.13 亿元，同比增长0.4%。整体毛利率40.1%，下降1.3%，净利率23.0%，增加0.1%。

   　　公司毛利率下降主要是由于本年度按照最新会计准则，将原本计入销售费用的产品运输费用计入成本当中，从而拉低了毛利率。销售费用率也因此有所降低。2021Q1 公司产销良好，收入、利润分别为25.74（+86.6%）、6.07（+256.2%）亿元，在2019 年Q1 基础上分别增长15.7%、50.7%。2021 年产销已恢复正常且保持良好上涨势头。

   　　产品持续推陈出新，公司向民用电工平台迈进电连接产品以转换器为核心，围绕家庭用电场景进行生活化的创新；智能电工照明产品涵盖多类产品，旨在满足消费者日益增长的一站式购买需求；数码配件则致力于向消费者提供平价、优质产品。年内公司三大板块均上线了诸多新品。我们认为，公司对各个细分赛道产品的创新、迭代、升级能力，与其具备深度、广度的渠道体系相结合，能够使其不断拓展各个细分品类市场，逐步成为民用电工产品的平台企业。

   　　渠道强化与拓宽齐飞，多品类触达效率提升

   　　公司在传统优势的C 端五金渠道着力培养超级售点，提升单店效率和产出，同时借助遍布全国的经销商进行超市、便利店等现代渠道的网点开发，并通过O2O 平台开拓贸易公司，办公用品店等大客户。C 端装饰渠道2020 年新增约8000 家网点，同时在既有网点导入更多电工产品，推进装饰渠道专卖化与综合化。B 端渠道方面，截至2020 年末公司与20 余家Top20 房企、30 余家全国及区域家装公司建立合作。

   　　看好龙头优势，维持“买入”评级和合理估值区间基于公司卓越的品牌声誉和优秀的研发、生产、渠道拓展能力，我们预测2021-2023 年的收入分别为118.22、135.14 和151.53 亿元；净利润分别为27.22、32.69 和37.35 亿元。5 月17 日公司收盘价186.19元对应的2021-2023 年预测PE 分别为41.0/34.2/29.9X。维持“买入”

   　　评级和合理估值区间216.1.1~225.8 元。

   　　风险提示

   　　公司工程渠道拓展不及预期；原材料价格大幅上涨。