比音勒芬(002832)：业绩及营运质量超预期 3个月内不提前赎回转债显信心

　　公司公告2020 年年报，疫情下业绩持续领跑行业。2020 年公司营收19.38亿元，同比增长6.14%，归母净利润4.79亿元，同比增长17.90%。

   　　公司拟每10 股派发现金红利3 元。分季度，2020 年第一季度、第二季度、第三季度、第四季度公司营收/ 归母净利润分别增长-22.34%/-25.27%，7.03%/45.94%，27.71%/36.38%，11.71%/37.16%。

   　　线上收入高增长，线下渠道稳步扩张。分渠道，2020 年公司线上收入0.98 亿元，同比增长508.01%，直营收入12.63 亿元，同比增长7.23%，加盟收入5.76 亿元，同比下降8.74%。线上、直营、加盟收入占比分别为5.07%、65.19%、29.74%。2020 年公司门店总数979 家，净增加85 家，其中直营门店486 家，加盟门店493 家。

   　　毛利率提升，期间费用率下降，库存减少，营运能力不断提升。2020年公司毛利率69.12%，较上年同期增加1.34 个百分点，期间费用率38.78%，较上年同期下降1.59 个百分点。2020 年公司存货6.42 亿元，较年初下降4.83%。存货周转天数396 天，较上年同期减少1 天。2020年公司经营性现金流净额6.37 亿元，同比增长90.98%。

   　　公司公告2021 年一季报，业绩保持快速增长，存货持续改善。2021年一季度公司营业收入5.32 亿元，同比增长45.17%，归母净利润1.51亿元，同比增长55.09%，扣非归母净利润1.45 亿元，同比增长62.90%。

   　　较2019 年一季度分别增长12.74%、15.90%、16.17%。2021 年一季度公司存货6.01 亿元，较2020 年和2019 年同期均有明显下降。

   　　21-23 年业绩分别为1.13 元/股、1.42 元/股、1.78 元/股。现价对应21 年PE 仅19 倍，处过去五年估值区间下区间，参考历史平均估值，给予公司21 年25 倍PE，合理价值28.19 元/股，维持“买入”评级。

   　　风险提示：新品牌不及预期、零售业态变化的风险。