东方盛虹(000301)：定位高端及产品差异化 大炼化扩张带来竞争力提升

　　公司产品定位高端，产品持续扩张、优化带来竞争力。公司化纤定位高端，生产主体为国望高科，至 2020 年底拥有 230 万吨/年差别化化学纤维产能，以高端 DTY 长丝产品为主；公司 PTA 主体为虹港石化，新增 240 万吨/年 PTA 产能于 2021 年 3 月初建成投产，总产能将达到 390 万吨/年；公司下游产能持续扩张，公司在宿迁启动第三大生产基地，全资子公司江苏芮邦将建设年产 25 万吨再生差别化纤维。

   　　斯尔邦注入上市公司，解决同业竞争问题、扩宽公司精细化发展方向。斯尔邦是国内丙烯腈及 EVA 龙头，是国内最大的 EVA 光伏料生产商。公司目前以甲醇为原料，通过 MTO 工艺制取乙烯、丙烯，并进一步生产精细化工品，主要产品包括丙烯腈、MMA 等丙烯下游衍生物，EVA、EO 等乙烯下游衍生物。同时，公司规划在建 70 万吨 PDH 项目，下游配套 52 万吨丙烯腈，及 17 万吨 MMA 和废酸回收装置。

   　　大炼化投产后，有望带来长期竞争力的提升。炼化业务板块的实施主体为盛虹炼化，在连云港建设项目为 1600 万吨/年炼油、280 万吨/年对二甲苯、110 万吨/年乙烯及下游衍生物、配套 30 万吨原油码头、4 个 5 万吨液体化工码头等，预计将于 2021 年底建成投产。

   　　公司大炼化项目的单线炼油规模国内最大并位居世界前列，项目化工品产出比例远高于行业平均水平，IGCC 的应用也打通了传统电力与化工品之间的联通。

   　　碳中和背景下，海外炼油产能退出，成品油需求放缓，化工品有望长期走强。根据国家统计局数据，2020 年国内原油加工量 6.7 亿吨，增长 3.0%；汽、煤、柴表观消费量分别为1.16、0.33、1.4 亿吨，同比下降分别为 7%、14%、4%。与此同时，我国乙烯产量 2160万吨，同比增长 5.2%。我国乙烯需求保持稳定增加，2020 年仅聚乙烯进口 1828 万吨，同比增长 190 万吨（或 12%）。而“碳中和”对于炼油行业的主要影响是：1）成品油的需求增速下降；2）炼厂提高化工品产出的比例；3）新的固碳产品应用等。

   　　石化行业龙头集中度提升，炼化一体化的成本优势明显。化纤行业龙头趋于集中，目前国内涤纶长丝的 CR6 超过 50%，PTA 的 CR6 超 60%。而化纤巨头进入大炼化的最大优势在于炼化的 PX 产能进行最大化，满足自身 PTA 的原料需求，同时副产大量的氢气可用于加氢裂化，进而产出更多适合裂解乙烯的原料，形成了自身的闭环优势。且相对于国际的规模化炼厂，大炼化做到提前优化，产业链更加丰富，产品协同性增强，业绩稳定性提升。

   　　投资建议：由于斯尔邦并未确定交易对价、配套募集资金金额，我们暂不考虑斯尔邦注入后公司盈利的变化，维持 2021 年净利润预测 22.16 亿元，并新增 2022-23 年净利润预测为 66.60 亿元、106.77 亿元，对应估值为 38X、13X、8X。由于公司大炼化项目投产对业绩影响较大，且预计该项目在 2022 年投产、2023 年贡献全年业绩。公司 2023 年 PE较可比公司有 25%以上的上涨空间，此外斯尔邦大概率注入上市公司体内，公司将在解决同业竞争的同时打开公司精细化布局空间，并依托斯尔邦精细化生产经营经验，强化公司整体盈利能力，较行业可比公司具备溢价，上调公司至“买入”评级。

   　　主要风险提示：全球炼油产能过剩的风险；油价大幅上涨带来成本上升的风险