老板电器(002508)新品类开启新周期 推荐逻辑持续验证

　　公司近况

   　　我们近期参加了老板电器2021年投资者日,井调研了佛山地区代理商。

   　　评论

   　　2020年7月我们发布报告《配套率提升，厨电消费升级新周期开启》，看好嵌入式厨电产品配套率提升，带动老板电器进入新成长周期。此后我们发布多篇报告，向市场重申推荐。目前，我们的推荐逻辑正在持续得以验证。

   　　厨电装修属性，利好老板厨电新品类发展: 1) 厨电具有装修属性，决定了厨电的购买注重品牌、注重整体配套，我们认为这给老板电器有利的机会,以油烟机品牌力为核心，提升嵌入式产品配套率。2)随着老板嵌入式产品竞争力提升，2020年以来公司在洗碗机、蒸烤箱市场的份额正在快速提升。例如AVC监测,1-4月线下洗碗机市场老板零售量占比达到15%(与方太持平) ,同比+7.7ppt，而西门]子洗碗机零售量份额同比-9.9ppt至46%。3)佛山地区，佛山地区2019/2020/1-4月老板洗碗机配套率分别为8.85%/15.3%/30.5%，蒸箱配套率分别为12.6%/18.9%/20.7%。4)此外，公司对集成灶市场的态度也发生转变，计划推出功能更完善、更有竞争力的集成灶产品。

   　　凭借工业设计、品牌、渠道影响力优势,老板有望在集成灶行业后来居上。

   　　代理模式精耕细作,效率提升: 1) 老板线下渠道的代理商模式，并非是一种落后的管理模式，而是顺应了高端品牌建设、管理碎片化渠道的需要，并且过去三年一直在持续优化、提升效率。2)总部从2016年开始引导各地代理商开设城市公司，向下沉市场进行精细化的管理。目前广东地区办事处数量从12个增加至20多个,每个城市有专门团队进行深度运营,赋能当地渠道。

   　　佛山地区已经做到，每个乡镇里都有老板电器门店，由代理公司直接管理。

   　　目前佛山地区销售额中,市区占比40%，外围乡镇市场占比60%。3)此外,佛山代理公司引入合伙人持股制度，员工享有分红权,提升组织运营效率。4)总部对代理公司具有较强的控制能力，通过内部信息管理系统，掌握代理商的库存、销售、物流信息。

   　　估值建议

   　　我们维持2021/2022年盈利预测不变。维持跑赢行业评级和目标价51.70元，对应25x/22x 2021/22e P/E,涨幅空间25%。公司当前股价对应20x/17x2021/22e P/E。

   　　风险

   　　厨电市场需求下滑风险:市场需求偏好转向性价比的风险。