山西汾酒(600809)动态点评：势头不减 复兴在即

　　一季度开门红，十四五开局有益。公司一季报显示营收同增77%，归母净利润同增78%，超市场预期，实现一季报开门红。2021Q1营收已超2017 年全年营收，2020 年营收近140 亿，实现历史新突破。回顾汾酒三年国改，公司于2017 年签署三年国改目标，2018年自我加压，提出三步并作两步走，三年任务两年完成的口号，高质量提前完成三年经营任务。2020 年公司把“中国酒魂、活态为魂”

   　　作为新的战略定位，当前公司目标对标茅台，已制定十年改革的发展战略。到十四五末，公司目标是跻身行业前列，未来跻身世界一流企业，实现汾酒复兴。

   　　十三五梳理四大方面，国企改革释放活力。十三五期间，公司梳理四大方面：体制机制方面，公司通过纵深推进国企改革，收购汾酒集团公司所持山西杏花村汾酒集团51%股权，大幅减少关联交易。

   　　精简职能部门数量，优化公司治理结构。在营销系统深入推行“组阁聘任制”，进一步下放运营自主权，营销动力、活力得到充分释放。

   　　市场营销方面，统筹全国化市场布局，全面构建“2+2”品牌整体结构。强力推进“打过长江”战略布局，长江以南核心市场增速均超50%，江、浙、沪、皖、粤等市场实现高速增长，省外市场占比持续上升，收入占比达到56.7%。此外，公司加速启动竹叶青大健康产业项目+杏花村酒持续推进“双百工程”+系统梳理并明确系列酒品牌定位。产品结构方面，分为以汾酒、杏花村为代表的白酒系列和竹叶青为代表的保健配制酒系列。文化品牌方面，聚焦“活态文化”，以“中国酒魂，活态为魂”的新战略定位，提升品牌价值。公司将“文化”与“品质”深度融合，高频多点展示汾酒形象。

   　　十四五多措并举，目标三分天下有其一。2021 年公司通过对青花汾酒复兴版一系列营销活动，提升高端产品形象及占位。大区、省区、直属区经理完成新老交替，大量90 后、00 后营销人员充实到基层一线，进一步焕发活动。截止2021Q1，汾酒产品（非全部产品）省外市场占比已提至61.67%，长江以南显著增长，实现开门红，奠定全年基础。市场布局逐步调整，由最初的13320 战略（“1+3 板块”

   　　市场（山西大本营、豫鲁板块、内蒙陕西板块、京津冀华北板块）进行资源聚焦，针对“3+20”（三个亿元市场辽宁、广东、海南，20个千万级以上重点低级市场）市场进行重点市场筛选打造）向2017年-2018 年提出的13313 战略（1 个大本营市场（山西），3 大重点板块（京津冀、豫鲁、陕蒙），3 小市场板块（华东、两湖、东南），13 个机会型省外市场组成的市场格局）后调整为现在的1357+10（在巩固“1+3”板块（山西市场、京津冀板块、豫鲁板块、陕蒙板块）市场的基础上略有增长，适度加大“5 小板块”（江浙沪皖板块、粤闽琼板块、两湖板块、东北板块、西北板块）市场的拓展力度，加快7 个机会型市场（四川、云南、重庆、广西、贵州、江西、西藏）的拓展速度）转变。“10”是指成立10 个直属管理区，直属管理区等同于省区平行管理，区域营销组织持续推进扁平化。公司通过三个统一和两个协同，完成五大任务。三个统一指的是阶段性局部市场突破要与全国均衡性发展统一、阶段性销量突破要与持续性高速发展统一、阶段性的营销管理突破要与系统性营销管理相统一。两个协同指的是进一步协同汾酒现有的渠道、客户、产品资源，理顺杏花村酒、系列酒两大品牌发展思路，构建科学、良性的品牌运营模式，推动汾酒、杏花村酒、系列酒互相补位，共同发展的一体化运营局面；进一步协同国内、国际资源，实现汾酒国内、国际白酒市场板块的共同发展，将汾酒打造为国内、国际双一流白酒品牌。

   　　五大任务指的是全面推进清香品类的价值传播，发挥汾酒品牌的引领作用；全面推进汾酒品牌价值的不断提升，加速汾酒全品系系统升级，实现汾酒产品战略突围；全面推进全国市场规模化发展的加档提速；全面推进青花汾酒品类的快速发展，实现汾酒专营店全线升级改造，在全国范围内有序推进青花汾酒品牌体验中心建设；全面推进营销前端数字化赋能的精准落地。

   　　盈利预测和投资评级：通过三年改革以及一年的成果巩固，公司内部梳理已经相对清晰，解决关联交易问题，发生大型关联交易概率低。营销团队的组织建设趋于完善，队伍培养、架构设置较为合理。

   　　内部建立股权激励制度，决策机制引入独立董事制度，为未来发展进行制度准备。我们看好公司品牌复兴，青花引领公司品牌高度，预计2021-2023 年EPS 为5.34/7.50/9.80 元，当前股价对应PE 分别为84/60/46 倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示：疫情拖累消费；白酒政策调整；青花增长不及预期；省外扩张不及预期。