山西汾酒(600809)：20Q4环比提速 21Q1业绩超预期

　　投资要点：

   　　维持“增持”评级，上调目标价至500元。根据公司2021Q1业绩表现，考虑到公司高端品放量及省外高增速将延续，上调公司2021-23年盈利预测，预计公司21-23 年EPS（按送股前总股本计算）为5.31元（+0.51 元）、7.12 元（+0.76 元）、9.51 元。

   　　Q4 环比提速，2020 完美收官。公司20Q4 收入环比加速，推测期内青花实现高双位数增长，为Q4 提供强劲支撑；公司Q4 省内、省外收入分别同增3%、58%，省外增速提振明显，支撑Q4 增长，2020 年公司省外收入同增31.7%，构成公司2020 年增长核心驱动力，2020年省外收入环比2019 年提升6pct，基本实现全国化。

   　　青花迅猛、省外高增，21Q1 业绩超预期。公司2021Q1 收入增速超预期，主要系青花换代期间仍延续爆发增长，估测21Q1 青花系列收入同增100%-150%。21Q1 省外收入同增108%，增速达到历史较高水平，继续成为Q1 增长主力；21Q1 盈利能力稳定，收入高增速驱动利润增速超预期。公司2021Q1 账面合同负债29.3 亿元，环比2020Q4 基本持平，预收款仍处在高位，体现渠道回款意愿积极。

   　　十四五开局稳健，看好汾酒高端化、全国化。就2021Q1 表现来看，青花系列处于品牌势能释放期，复兴版青花30 大概率站稳900 元价位带，青花高速放量将持续为公司带来利润弹性，当下公司处在品牌认知高、渠道打法成熟的阶段，省外市场将为汾酒持续贡献增长。

   　　风险因素：宏观经济波动、行业竞争加剧、食品安全。